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À propos de : Éric Toussaint, Le système dette. Histoire des dettes souveraines et de leur répudiation, Les liens qui libèrent

Par Pierre Pénet , le 4 avril 2018

 

Le remboursement des créances publiques par les États surendettés constitue-t-elle vraiment une priorité politique ? Éric Toussaint, économiste militant, explique que certaines dettes sont odieuses et propose de réformer l’architecture financière internationale en conséquence.

 

La dette publique est au cœur des nombreuses crises qui ont jalonné l’histoire financière depuis le début du XIX^e siècle. La récente crise de la dette grecque est encore dans les esprits. Malgré des plans d’austérité à répétition, le niveau de l’endettement de la Grèce n’a pas diminué, bien au contraire. Aujourd’hui, le niveau de la dette publique est également une préoccupation majeure au Venezuela, à Porto Rico, mais aussi en Italie et en Argentine. Comment se construit une situation de surendettement ? Quelles sont les conséquences de la dette sur la souveraineté d’un pays ? Qui est responsable lorsqu’un État n’est plus en mesure de repayer sa dette ? Y a-t-il des circonstances particulières justifiant qu’un État répudie (c’est-à-dire ne rembourse pas) tout ou partie de sa dette ?

 

Éric Toussaint se propose de répondre à ces questions au moyen d’une analyse historique et comparée de plusieurs cas de répudiation de dette. L’ouvrage se concentre sur les deux premiers grands épisodes de défaut de dette (1826-1850 et 1876-1914) ainsi que sur l’entre-deux-guerres (1917-1940). Le cas de l’Amérique latine est particulièrement étudié, notamment celui du Mexique ; la Grèce, l’Égypte la Tunisie et la Russie soviétique sont également analysées.

 

L’argument central de l’ouvrage peut se résumer en trois temps. Durant les cycles d’expansion économique, d’abord, la recherche des débouchés incite les créanciers des pays industrialisés à investir massivement à l’étranger, l’afflux des capitaux étrangers faisant gonfler dangereusement la dette des pays périphériques. Ensuite, le retournement de la conjoncture économique dans les pays industrialisés affecte la solvabilité des pays périphériques qui sont contraints de suspendre le paiement de la dette. Enfin, les créanciers et leurs États s’appuient sur le non-remboursement de la dette pour placer les pays endettés sous tutelle : la dette est ainsi un puissant relais des politiques impérialistes. Cet engrenage constitue ce qu’É. Toussaint appelle le « système dette ».

 

Une approche externaliste de l’endettement

Avec ce modèle, É. Toussaint remet en cause le récit habituel sur les crises de la dette. Les États sont souvent accusés de dépenser sans compter, de préférer l’endettement facile à la maîtrise des dépenses. À partir d’une analyse de longue durée des cycles du capitalisme (p. 20-26), l’auteur montre que l’endettement des pays périphériques, depuis la décision d’emprunter jusqu’au défaut de remboursement, répond à des facteurs externes liés au cycle de l’économie mondiale plutôt qu’à des facteurs locaux. Cette approche par les cycles n’est évidemment pas nouvelle. Elle fait figure de passage obligé en économie politique internationale depuis les travaux fondateurs de Juglar et Kondratieff à la fin du XIX^e siècle. Mais le rappel de l’auteur est utile, tant l’influente théorie du « choix public » depuis les travaux d’Alesina (1995) a cherché les causes de l’endettement dans la propension des élus à dépenser sans compter pour s’attacher les électeurs. L’auteur a donc raison de préciser que de nombreuses crises de la dette dans les pays périphériques ont éclaté après la survenue de crises affectant les économies des pays industrialisés. La crise spéculative de 1825 à la bourse de Londres, par exemple, eut des répercussions dramatiques sur la capacité de plusieurs pays d’Amérique latine à rembourser leur dette externe.

 

Une des leçons de l’ouvrage est que l’endettement a grandement contribué à maintenir les États périphériques dans le sous-développement. Comme le suggère l’économiste André Gunder Frak (cité p. 17), le cercle vicieux de l’endettement et de la mise sous tutelle a favorisé le « développement du sous-développement ». Le Japon est un cas révélateur : contrairement à la Chine, le Japon refuse de s’ouvrir aux capitaux étrangers durant l’ère Meiji (1868-1912), ce qui lui garantit une forte croissance économique jusqu’à la Seconde Guerre mondiale. Le contraste est ici frappant avec un pays comme l’Argentine, cinquième puissance mondiale en 1914, qui entame ensuite un long déclin après des crises de la dette à répétition. On peut regretter que l’auteur ne détaille pas davantage les raisons pour lesquelles le Japon refuse de s’endetter. Le choix du mode d’insertion dans l’économie mondiale dépend sans doute de facteurs endogènes, liés aux cadres institutionnels propres à chaque pays, dont É. Toussaint, en privilégiant une approche externaliste, ne peut pas pleinement rendre compte.

 

L’ouvrage permet également de réévaluer le rôle de la dette souveraine dans l’expansion des empires coloniaux. Dans la seconde moitié du XIX^e siècle, plusieurs pays (tels que la Tunisie et l’Égypte) dans l’incapacité de rembourser leur dette passent sous domination coloniale française ou anglaise. Les multiples exemples de « diplomatie de la canonnière », comme l’attaque du port d’Alexandrie par la marine britannique en 1882, montrent que les États sont prêts à mobiliser des ressources militaires pour protéger les intérêts des grandes banques. L’ouvrage suggère ainsi de façon très pertinente que la protection du capital par l’État, loin d’être caractéristique du néo-libéralisme (Abdelal 2007), s’affirme dès le milieu du XIX^e siècle.

 

Les chapitres empiriques permettent de déplier le modèle proposé de façon convaincante grâce à un important travail de collecte de matériaux d’archives. L’auteur propose une analyse des contrats d’emprunts sur la base d’une documentation historique qui, sans être totalement inédite, est pour la première fois rassemblée dans un volume, ce qui permet des comparaisons intéressantes. Elle révèle notamment le comportement prédateur des créanciers internationaux. Au XIX^e siècle et au début du XX^e siècle, les conditions imposées par les créanciers aux États emprunteurs étaient souvent abusives : titres vendus en deçà de leur valeur faciale, commissions diverses empochées par les intermédiaires. Les États emprunteurs ne recevant qu’une fraction du montant emprunté, les remboursements n’en étaient que plus difficiles. Dans son versant empirique, l’ouvrage peut se lire comme une actualisation des travaux de William Wynne (1951), bien connus des spécialistes de la dette.

 

Repenser la dette odieuse

La discussion de la doctrine de la « dette odieuse » est sans doute le point le plus novateur du livre. Formulée en 1927 par Alexander Sack, un juriste russe vivant à Paris, la doctrine de la dette odieuse dispose que, dans certains cas exceptionnels, les États sont fondés à répudier leur dette. C’est le cas lorsque celle-ci a été contractée par des gouvernements despotiques (critère 1 : défaut de consentement), pour des besoins contraires aux intérêts de la population (critère 2 : absence de bénéfice), et lorsque les créanciers avaient connaissance des deux premiers critères au moment de l’émission de l’emprunt (critère 3 : complicité des créanciers).

 

Ces trois critères ont fait l’objet d’un intense débat juridique entre chercheurs et organisations internationales au cours des 20 dernières années. La question est de savoir si ce principe juridique formulé au temps des empires peut s’appliquer aux problèmes actuels de l’endettement et si, par conséquent, la dette de certains pays peut être considérée comme « odieuse » au regard des critères définis par Sack. Jusqu’à récemment, l’avis dominant était qu’une dette devait remplir les trois conditions pour être déclarée « odieuse » (King 2007). Or aujourd’hui, la grande majorité de la dette publique est contractée par des gouvernements souverains et démocratiques. Par conséquent, restreindre le périmètre de la dette odieuse aux seules dettes contractées par des régimes despotiques aurait pour conséquence de marginaliser définitivement ce principe juridique.

 

É. Toussaint poursuit ici un important travail de réinterprétation entamé depuis quelques années par certains juristes (Ludington, Gulati et Brophy 2010 ; Michalowski et Bohoslavsky 2009) et suggère que, dans l’esprit de Sack, la nature despotique du régime (critère 1) n’avait pas valeur de condition nécessaire pour établir le caractère odieux de la dette. La proposition de recentrer le principe de dette odieuse sur les critères 2 et 3 (absence de bénéfice et complicité des créanciers) ouvre des perspectives très intéressantes. Ces 30 dernières années, de nombreux États se sont en effet endettés pour financier des projets couteux dont l’utilité était faible ou nulle pour la population. Dans certains cas, les créanciers savaient que ces États seraient dans l’incapacité de rembourser les sommes empruntées. Le cas de la Grèce est ici exemplaire (Pénet 2018b). Par conséquent, il est possible de considérer que les dettes contractées par ces pays étaient « odieuses » au regard des deux critères définis par Sack.

Si cet aspect du livre est convaincant, l’auteur sous-estime cependant les nombreuses difficultés juridiques liées à l’application du principe de dette odieuse : comment prouver l’absence de bénéfice ? Et comment démontrer la complicité des créanciers ? Une piste intéressante serait d’importer dans le droit de la dette publique les règles juridiques qui valent pour les prêts à la consommation. En Europe et aux États-Unis, certains principes juridiques comme celui de « prêt responsable » encadrent le comportement prédateur des créanciers et limitent leur capacité à recouvrer leurs créances si des irrégularités ont été commises lors de l’emprunt (manque de transparence, insolvabilité manifeste de l’emprunteur, etc.).

 

Un ou des systèmes dette ?

Original et suggestif, cet ouvrage n’est cependant pas exempt de défauts. Si, dans de nombreux cas, É. Toussant a raison de tenir la dette pour un « outil de domination », dans d’autres, l’endettement a aussi servi des ambitions émancipatrices. Au début des années 1820, de nombreux mouvements indépendantistes latino-américains recourent à l’endettement extérieur pour financer leur émancipation de la tutelle espagnole. La dette sert ainsi de levier permettant d’accéder à la souveraineté. É. Toussaint a raison de souligner qu’à partir de 1825 et la crise londonienne, les États d’Amérique latine ne parviennent plus à rembourser leur dette. D’outil d’émancipation qu’elle était, celle-ci en vient à faciliter l’ingérence de créanciers étrangers. En définitive, la dette est un moyen fondamentalement ambigu qui peut, selon les acteurs et les contextes, servir des politiques d’émancipation et d’oppression.

 

À plusieurs reprises dans l’ouvrage, l’auteur suggère que des individus opérant dans les bureaucraties nationales tirent des rentes de l’endettement, signe que les profits de la dette ne vont pas seulement aux créditeurs, mais aussi à certaines élites locales. Ce point, qui souligne combien la dette, en tant qu’instrument d’assujettissement, a besoin de relais et d’intermédiaires au sein des bureaucraties locales, suggère qu’il vaudrait mieux parler à ce propos d’« extraversion », comme dans le contexte postcolonial africain (Bayart 1999), plutôt que de domination.

 

Les créanciers semblent par ailleurs souvent assignés à un type de comportement homogène et immuable. Se concentrant sur la dette extérieure, l’auteur omet d’analyser les relations entre créanciers étrangers et nationaux. Ensuite, les associations de créanciers et leurs instruments de négociations auraient gagné à être étudiés plus finement. Car le comportement des créanciers face aux États récalcitrants a fluctué au cours de l’histoire : au XIX^e siècle, les créanciers se montrent particulièrement inflexibles parce qu’ils bénéficient du soutien diplomatique de leurs États. Mais après la Seconde Guerre mondiale, ils sont contraints d’accepter d’importantes pertes sur la dette contractée dans les années 1920 et 1930, en partie parce que les grandes puissances (États-Unis, Grande-Bretagne, France) étant alors focalisées sur la reconstruction de l’ordre international et le commerce bilatéral, la dette devient un enjeu secondaire.

 

Enfin, l’ouvrage ne fait sans doute pas assez de place à la diversité des décisions de répudier la dette. Les répudiations en effet peuvent être unilatéralement décidées par les États endettés ; négociées entre ceux-ci et les associations de créanciers ; diplomatiques, c’est-à-dire consenties par les puissances en quête d’alliés dans un conflit (c’est par exemple le cas des dettes égyptienne et mexicaine, partiellement annulées par le Royaume-Uni et les États-Unis, respectivement, en 1940 et 1942) ; elles peuvent résulter enfin d’une décision juridique. Ces différents types de répudiation ont, pour les créanciers et les emprunteurs, des coûts et les avantages qu’il serait intéressant d’étudier.

 

Que l’ouvrage ne vise pas à l’exhaustivité d’analyse s’explique cependant par le fait qu’il s’adresse à un public plus large que la seule communauté universitaire. À la tête du Comité pour l’abolition des dettes illégitimes (CADTM) depuis 1990, membre en 2007 de la Commission d’audit intégral du crédit public (CAIC) lancée par Rafael Correa en Équateur, Éric Toussaint a grandement contribué à faire connaître au public les enjeux de la dette publique. Ce livre représente la synthèse d’un travail collectif visant à analyser les mécanismes d’endettement des États en développement et à transformer l’architecture financière internationale. Sa dimension normative et militante ne fait pas moins du Système dette une lecture instructive, tant pour le public non spécialiste que pour les spécialistes de la dette.

 

Recensé : Éric Toussaint, Le système dette. Histoire des dettes souveraines et de leur répudiation, Paris, Les liens qui libèrent, 2017, 220 p., 19,50 €.

 

Aller plus loin

 Rawi Abdelal, Capital Rules : The Construction of Global Finance, Cambridge, Harvard University Press, 2007.
  Alberto Alesina et Roberto Perotti, « The Political Economy of Budget Deficits », Staff Papers, vol. 42, n° 1, 1995, p. 1-31.
  Jean-François Bayart, « L’Afrique dans le monde : une histoire d’extraversion », Critique internationale, vol. 5, n° 1, 1999, p. 97-120.
  Jeff King, « Odious Debt : the Terms of the Debate », North Carolina Journal of International Law and Commercial Regulation, vol. 32, n° 4, 2007, p. 605-68.
  Sarah Ludington, Mitu Gulati et Alfred Brophy, « Applied Legal History : Demystifying the Doctrine of Odious Debts », Theoretical Inquiries in Law, vol. 11, n° 1, 2010, p. 247-81.
  Sabine Michalowski et Juan Pablo Bohoslavsky, « Ius Cogens, Transitional Justice and Other Trends of the Debate on Odious Debts : A Response to the World Bank Discussion Paper on Odious Debts », Columbia Journal of Transnational Law, 2009, p. 48-59.
  Pierre Pénet, « Rethinking Odious Debt », Books and Ideas, 2018a.
  Pierre Pénet, « The IMF Failure that Wasn’t : Risk Ignorance During the European Debt Crisis », British Journal of sociology, 2018b (à paraître).
  William Wynne, State Insolvency and Foreign Bondholders. Volume II. Selected Case Histories of Governmental Foreign Bond Defaults and Debt Readjustments, New Haven, Yale University Press, 1951.

 

Comment se débarrasser de la dette publique ?

Autour de : André Grjebine, La dette publique et comment s’en débarrasser, Puf

Par Henri Sterdyniak , le 12 octobre 2015

La création monétaire par les banques centrales peut-elle nous débarrasser de la dette publique ? La zone euro peut-elle être réformée en ce sens ? Henri Sterdyniak et André Grjebine confrontent leurs analyses autour du livre que ce dernier a récemment publié.

 

Les Presses universitaires de France ont publié début 2015 un ouvrage d’André Grjebine intitulé : « La dette publique et comment s’en débarrasser » et sous-titré : « Désendetter les États Européens sans compromettre la croissance, c’est possible ! » Sous le titre : « En finir une fois pour toutes avec la dette publique », Daniel Fortin écrit dans les Échos qu’il « s’agit d’une proposition choc, d’un essai brillant et passionnant ». Pour Sandra Moatti d’Alternatives économiques, il s’agit « d’une proposition séduisante…d’un livre stimulant et rigoureux ». André Grjebine aurait-il trouvé une méthode miracle pour réduire sans larmes les dettes publiques ? Telle est la question à laquelle le titre et le sous-titre du livre nous obligent à répondre.

 

Pourquoi la dette publique ?

Rappelons tout d’abord quatre points saillants de la situation actuelle.
Fin 2014, les dettes publiques de la quasi-totalité des grands pays développés sont à un niveau extrêmement élevé : 251% du PIB au Japon, 105% aux États-Unis, 90% en Grande-Bretagne, 94 % dans la zone euro (75% pour l’Allemagne, 98% pour la France, 132% pour l’Italie).

  En même temps, les taux d’intérêt et les taux d’inflation sont retombés à des niveaux exceptionnellement faibles. Cela montre que les dettes publiques (et les déficits qui les ont créées) sont de nature keynésienne (nécessaires pour la régulation macroéconomique) et non de nature classique (induits par une mauvaise gestion des finances publiques [1]).

  Les pays de la zone euro se sont engagés par le traité de Maastricht et le Traité budgétaire à réduire leur déficit public structurel en dessous de 0,5% de leur PIB et leur dette publique en dessous de 60%, ce qui est contradictoire avec les besoins de l’équilibre macroéconomique et les oblige à pratiquer des politiques d’austérité en période de dépression économique.

  Le Traité Constitutionnel Européen interdit à la BCE de financer directement les dettes publiques des États membres de sorte que celles-ci ne sont plus garanties par un « prêteur en dernier ressort ». Depuis 2010, les marchés financiers imposent donc des primes de risques sur la dette des pays les plus fragiles.

 

L’originalité de l’ouvrage est de se placer dans un schéma théorique que la quasi-totalité des économistes (et moi, le premier) récusent, mais qui a toujours eu ses partisans fervents, en particulier aujourd’hui sur Internet. Selon celui-ci, nos économies souffriraient d’un défaut irrémédiable : le lien entre monnaie et endettement ; aussi faudrait-il séparer la monnaie du crédit, réserver la création monétaire à l’État et faire financer la dette publique à taux zéro par la Banque Centrale [2]. Ainsi, dans son introduction, André Grjebine indique : « la seule solution envisageable...serait sans doute de modifier le système monétaire en instituant un système de ‘monnaie sans endettement’ » (p. 17). Il se propose « d’analyser les théories qui mettent en avant les avantages d’une création monétaire par l’Etat plutôt que par les banques commerciales » (p. 18). Il se plaint que « cette doctrine aussi originale, soit aussi peu connue » [3] tout en reconnaissant que celle-ci, issue des travaux d’Irving Fisher et de Maurice Allais, est difficilement applicable aujourd’hui, en ajoutant bizarrement que « L’objet de cet ouvrage n’est pas d’ouvrir ce débat » (p. 19). Ainsi, l’ouvrage comporte à la fois une analyse précise des difficultés actuelles, des critiques pertinentes sur la gouvernance de la zone euro, des explications contestables basées sur la dénonciation du lien monnaie/endettement et des propositions de réformes miraculeuses, mais illusoires, pour résorber les dettes publiques.

 

Dans l’introduction, l’auteur note que les dettes publiques sont devenues importantes dans tous les grands pays développés. La spécificité de la zone euro est qu’elle cherche à réduire l’endettement public par des politiques d’austérité qui maintiennent la zone dans la stagnation. Mais pourquoi les dettes publiques ont-elles ainsi augmenté ? On ne peut que regretter que l’auteur ne se pose pas vraiment la question. Si les dettes publiques sont nécessaires compte tenu d’un excès d’épargne, la priorité n’est sans doute pas de s’en débarrasser. En fait, Grjebine montre bien, pages 34 et 35, que le problème est l’endettement privé, quand il finance des activités spéculatives et non l’endettement public, dont la forte croissance depuis 2007 n’a fait que compenser l’effort de désendettement du privé. Le titre (comme le sous-titre) de l’ouvrage est alors surprenant. La question, qu’il aurait fallu poser, n’est donc pas de se débarrasser des dettes publiques, mais de modifier le fonctionnement de nos économies pour qu’elles ne soient plus nécessaires.

 

Séparer le crédit et la monnaie ?

Le chapitre 1 reprend l’analyse d’Irving Fisher, Maurice Allais, Hyman Minsky et Richard Koo : le jeu combiné du crédit et de la spéculation est foncièrement instable. L’optimisme des investisseurs financiers les incite à s’endetter pour acheter des actifs financiers (ou immobiliers), ce qui fait monter leurs prix, ce qui justifie l’opération et incite à de nouveaux achats financés par de nouveaux endettements. L’activité économique est impulsée. Toute notion de risque est oubliée. Les ratios d’endettement apparaissent bas, compte tenu de la hausse du prix des actifs. À un moment donné, les marchés se rendent compte que la rentabilité anticipée ne pourra être obtenue ; que les cours ont atteint des niveaux exorbitants. Ils veulent tous vendre, ce qui provoque un effondrement des prix des actifs. Les investisseurs se retrouvent surendettés, ce qui induit une longue et douloureuse phase de désendettement où la chute de la demande et donc de la production ne permet pas l’amélioration des ratios de bilan.

 

Trois solutions sont envisageables pour éviter cette instabilité. Celle que les autorités financières internationales prétendent mettre en place actuellement consiste à développer des normes macro-prudentielles pour obliger les banques à tenir compte de ratios d’endettement plus pertinents (crédit/revenu plutôt que crédit/actif) et à accumuler des fonds propres supplémentaires en période de boom spéculatif. Cela sera-t-il suffisant ? Une vision plus radicale propose de réduire le poids de la finance spéculative en séparant les banques de dépôts des banques de marchés et d’affaires, en interdisant aux banques de dépôts d’intervenir sur les marchés financiers et de prêter aux fonds spéculatifs pour réserver le crédit bancaire aux administrations, aux entreprises productives, aux crédits à la consommation et au logement.

 

Pour Grjebine, le système actuel est foncièrement pervers car, comme la monnaie a comme contrepartie de l’endettement, la nécessité d’avoir de la monnaie en circulation oblige à avoir de l’endettement, et même du surendettement. Ainsi écrit-il : « La crise va empirer aussi longtemps qu’on aura pas trouvé une solution pour réduire durablement l’endettement aussi bien public que privé, sans provoquer de contraction de la monnaie en circulation » (p. 59) ou bien « il faut extirper le surendettement comme moyen d’alimentation « naturel » et permanent des économies en monnaie » (p. 109). Mais il ne montre pas en quoi le besoin de monnaie obligerait au surendettement. On ne voit guère le lien entre la masse monétaire en circulation (les billets et dépôts à vue, dont le poids n’a guère augmenté avec l’exubérance financière), la dette publique et le développement prodigieux et excessif des activités financières.

 

La solution préconisée par Grjebine, à la suite de Henry Simmons, Irving Fisher et Maurice Allais, serait d’interdire aux banques de faire de la création monétaire en portant à 100% le taux de réserve obligatoire à la Banque centrale sur les dépôts à vue, de sorte que les banques n’auraient le droit de faire du crédit que sur ressources d’épargne. La monnaie, au sens strict, les billets et les dépôts à vue, n’aurait comme contrepartie que de la dette publique puisque la Banque centrale financerait la dette publique avec les réserves déposées par les banques, donc avec les dépôts à vue. Son montant pourrait être strictement contrôlé par la Banque centrale selon une norme prédéfinie. C’est pourquoi Milton Friedmann, apôtre de ce contrôle, soutenait le projet. La monnaie serait séparée du crédit privé. Les banques auraient deux départements sans relations : une partie « banque de dépôts » qui recevrait des dépôts à vue et les placerait totalement à la Banque centrale et une partie « banque de crédit » dont les ressources supposées être de l’épargne pourraient être utilisées pour faire du crédit. C’est ce que Grjebine nomme « une monnaie sans endettement », ce qui est bizarre puisque la monnaie au sens M1 (les billets et dépôts à vue) aurait toujours comme contrepartie de l’endettement public, tandis que la monnaie au sens de M3-M1 (les dépôts moins liquides) aurait toujours comme contrepartie de l’endettement privé. L’auteur ne précise pas ce que deviendrait la partie de la dette publique qui ne pourrait pas être financé par M1. Faut-il croire en une égalité magique entre M1 et la dette publique ?

 

Cette proposition est fondée sur une vision périmée et injustifiable selon laquelle les dépôts à vue seraient de nature foncièrement différente des dépôts à terme, des comptes sur livret et même des autres placements des ménages. Elle oublie que, dans une économie financière moderne, les dépôts à vue sont de l’épargne et qu’en sens inverse, la plupart des placements sont des sources de liquidité.

 

Elle oublie surtout que, dans une économie monétaire, le crédit aux entreprises et aux ménages est indispensable pour anticiper la production et pour compenser l’épargne future. Dans une économie monétaire, c’est l’investissement (et en particulier le crédit) qui génère ex post l’épargne nécessaire pour le financer ; on ne peut imaginer un fonctionnement tel que l’épargne préexisterait à l’investissement, de sorte que le crédit pourrait être contraint par l’épargne ex ante. Le crédit doit être régulé pour éviter tant l’inflation que la dépression ; c’est la responsabilité de la régulation bancaire, de la politique monétaire et de la politique budgétaire. Mais cela ne peut être obtenu ni par une norme arbitraire d’évolution de la masse monétaire, ni par une norme arbitraire de déficit public, ni par une séparation arbitraire monnaie/épargne.

 

Malheureusement, Grjebine ne présente pas un schéma précis et cohérent du fonctionnement d’un système bancaire qui ne pourrait plus créer de monnaie et qui ne pourrait plus avoir recours au refinancement de la Banque centrale. Que deviendrait le marché monétaire ? Comment seraient fixés les taux d’intérêt s’il n’existe pas un lieu où la Banque Centrale contrôle le coût des ressources des banques ? Dans une telle économie, les banques devraient obligatoirement augmenter le taux de leurs crédits pour rationner les emprunteurs en cas de hausse des perspectives de demande. L’auteur évoque la possibilité de prêts de la Banque centrale aux banques mais cela diminuerait les ressources disponibles pour l’État si la norme de masse monétaire doit être respectée. En fait, les expériences historiques, américaine comme allemande, dans les années 1970-80, ont montré que toute norme arbitraire d’évolution de la masse monétaire entraînait des fluctuations incontrôlées des taux d’intérêt et devait vite être abandonnée.

 

Selon André Grjebine, le risque de panique bancaire serait évité, puisque les banques de dépôts ne pourraient faire faillite. Mais ce risque n’existe pas aujourd’hui quand la Banque Centrale est le prêteur en dernier ressort des banques. Il existerait dans le système proposé puisque les banques de crédit pourraient être en difficulté, n’ayant plus accès au refinancement de la Banque Centrale.

 

Selon l’auteur, les intérêts versés par l’État diminueraient fortement. Il oublie que cela dépendrait du taux auquel seraient rémunérées les réserves obligatoires des banques. Si elles le sont aux taux du marché, l’État ne fait aucune économie de taux d’intérêt. Si elles ne sont pas rémunérées, les banques n’auront aucun intérêt à collecter des dépôts à vue, sauf à faire payer les déposants. Les déposants seraient alors les victimes de la réforme puisque les banques les feraient payer pour accepter des dépôts à vue (qu’elles ne pourraient placer de façon rentable), puisque leurs autres dépôts ne seraient plus liquides et sans risques.

 

André Grjebine prétend que « la création monétaire n’exigeant plus la création simultanée d’un endettement privé, l’économie va connaitre une forte baisse de ce dernier » (p. 46) ; je ne comprends pas comment les entreprises ou les ménages pourraient ainsi se passer de crédit. Les ménages qui s’endettent pour acheter un appartement, les entreprises qui ont besoin de crédit de trésorerie ne le font pas pour créer de la monnaie, ni même pour en détenir.

 

André Grjebine cite Irving Fisher selon lequel, avec ce système, la principale recette de l’Etat pourrait ainsi provenir de la création monétaire (p. 48). En fait, les billets en circulation représentent en 2015 environ 10% du PIB de la zone euro, les dépôts à vue environ 33%. Avec une croissance nominale de la zone euro de 3,5% l’an, le financement monétaire ne représenterait que 1,5% du PIB de la zone (contre 0,35% actuellement), ceci au détriment des détenteurs de dépôts à vue qui devraient payer pour que les banques les acceptent.

 

Ainsi, le projet 100% Monnaie ou de séparation stricte entre crédit bancaire et monnaie n’est pas réfléchi, ni sur le plan macroéconomique, ni sur le plan monétaire et bancaire. Aussi n’est-il pas pris au sérieux aujourd’hui par la plupart des économistes, même si de temps en temps certains bizarrement le redécouvrent [4].

 

Les définitions de la monnaie

De manière conventionnelle, on peut donner plusieurs définitions de la monnaie, qui aboutissent à des mesures différentes de la masse monétaire :

M0 est la base monétaire, c’est-à-dire la monnaie figurant au passif de la banque centrale (pièces, billets, réserves des banques).
M1 comporte les pièces, billets et les dépôts à vue.
M2 inclut M1 ainsi que les comptes sur livret et les dépôts à termes inférieurs ou égaux à deux ans.
M3 est composé de M2, des OPCVM monétaires et des titres à échéance inférieures à deux ans émis par les institutions financières monétaires.

 

Faire financer la dette publique par la Banque centrale ?

Le chapitre 2 met quelque peu de côté ce projet de réforme monétaire pour se concentrer sur un projet moins ambitieux. On ne peut qu’être d’accord avec ses points de départ : l’État n’est pas un ménage ; il doit accepter des déficits publics si nécessaire et éviter les politiques d’austérité en période de récession. Il ne peut y avoir des effets d’éviction [5] quand les taux d’intérêt sont déjà à leur plancher. Les dettes publiques doivent être garanties par la Banque centrale. La gouvernance de la zone euro où les États membres n’ont pas de prêteur en dernier ressort n’est pas satisfaisante, puisque les marchés financiers peuvent imposer des taux élevés aux pays en difficulté.

 

Malgré ces remarques pertinentes, Grjebine veut réduire l’endettement public. Il propose donc de « désendetter les États par une monétisation à grande échelle des dettes publiques » (p. 59) et soutient : « La Banque centrale peut émettre de la monnaie pour diminuer l’endettement public » (p. 60). Cette proposition est fausse. Comptablement, la dette détenue par la Banque centrale demeure dans la dette publique. Comparons deux pays : dans le premier, la Banque centrale détient 100 milliards de titres privés et les banques commerciales, 100 milliards de titres publics. Dans le second, c’est l’inverse. Cette différence n’a aucune conséquence économique. Il serait absurde que la dette publique soit plus faible de 100 milliards d’euros dans le second pays. Économiquement ensuite : imaginons que la Banque centrale achète 100 milliards de titres publics aux banques. En échange, le refinancement des banques auprès de la Banque centrale diminuera de 100 milliards. La richesse de l’ensemble « État + Banque centrale » ne sera pas affectée. Ils économiseront le taux d’intérêt sur la dette, mais perdront le taux du refinancement. Or les deux sont approximativement égaux en l’absence de risque de faillite publique. C’est une opération blanche.

 

André Grjebine écrit : « La monétisation des dettes publiques revient à accroire la monnaie en circulation » (p. 65). Mais cela est faux. La masse monétaire n’a aucune raison de varier par cette opération. Pour que la masse monétaire augmente, il faudrait que les banques distribuent plus de crédit, mais elles n’ont a priori aucune raison de le faire [6].

 

En période normale, le passif de la Banque centrale est de taille limitée : celle-ci ne dispose que d’une seule ressource gratuite : les billets en circulation, de l’ordre de 10% du PIB dans la zone euro en 2015. Elle ne peut convaincre les épargnants de détenir plus de billets. Ces 10% ont comme contrepartie les réserves de change (3% du PIB), le refinancement des banques et les titres publics. Le passif de la Banque centrale comporte aussi des dépôts des banques, qui ont gonflés depuis la crise, mais qui sont rémunérés à un taux proche de celui du marché monétaire. En temps ordinaire, au-delà de 7% du PIB de détention de titres publics, la Banque Centrale doit s’endetter auprès des banques commerciales et perd de sa capacité à orienter le marché monétaire. Aussi la dette publique ne peut pas être largement monétisée. La Banque centrale doit se contenter de la garantir et d’assurer qu’elle trouvera toujours preneur.

 

La dette publique doit trouver des détenteurs. Ceux-ci veulent être rémunérés à un taux satisfaisant. Ainsi, en 2007, avant la crise, la France s’endettait à 10 ans à 4%. Elle n’aurait pas trouvé de détenteurs de sa dette à un taux plus faible. Elle n’aurait pas trouvé d’agents privés disposés à détenir plus de billets de banque pour financer le Trésor à taux nul.

 

Annuler la dette publique ?

En fait, la stratégie préconisée par Grjebine pour réduire le poids des dettes publiques, stratégie qu’il n’ose pas développer clairement, mais qu’il évoque en passant (p. 19, 65 ou 88), serait que la Banque Centrale annule les dettes publiques qu’elle vient d’acquérir, en prenant ainsi ces dettes à sa charge. Certes, la Banque Centrale aurait alors un bilan déséquilibré, des fonds propres négatifs, mais selon l’auteur, cela n’a pas d’importance car la Banque Centrale est émettrice de monnaie (p.65). En réalité, une banque, même une Banque centrale, doit avoir un capital positif. Les États de la zone euro (les actionnaires de la BCE) devraient obligatoirement reconstituer son capital. On ne peut se débarrasser de la dette publique en la remplaçant par un déficit dans le capital de la BCE (ou ne n’importe quel autre organisme public). Ce serait un pur artifice qui est, bien sûr, interdit par la comptabilité privée ou nationale. Considérons une situation où l’Etat a une dette publique de 100% du PIB et la Banque centrale des fonds propres de 5% du PIB. La Banque centrale peut certes racheter la dette publique et l’annuler. L’Etat ne sera plus endetté, mais la Banque Centrale aura des fonds propres négatifs de 95% du PIB, dont l’Etat devra assurer le service. Plaisante façon de se débarrasser de la dette publique ! Rien ne sera changé quant aux contraintes des finances publiques. Les marchés ne seront pas dupes. En fait, pour annuler la dette publique, il faudrait faire défaut auprès des créanciers, leur annoncer que l’Etat ne remboursera pas leurs créances.

 

Un projet proche a été proposé par Pierre Pâris et Charles Wyplocz (PADRE, Politically acceptable Debt Restructuring in the Eurozone, CEPR, 2014). La BCE s’endetterait pour acheter une partie importante des dettes publiques des pays de la zone Euro, en proportion de leur part dans son capital. Elle les transformerait en titres perpétuels ne rapportant pas d’intérêt. La BCE aurait des résultats négatifs. Au lieu de toucher des dividendes de la BCE, les pays membres devraient chaque année combler ses pertes. Les dettes publiques seraient ainsi nettement réduites. Comme celui de Grjebine, le projet repose sur un artifice comptable. L’opération serait neutre pour les finances publiques des États. Les charges d’intérêt seraient remplacées par des transferts à la BCE d’un même montant. Elle ne réduirait pas leur charge.

 

Un Trésor européen ?

Le chapitre 3 est moins original. André Grjebine recherche « une stratégie de financement de la croissance par une voie autre que celle de l’endettement des entreprises et des ménages » (p. 106). Cela devrait l’amener à prôner l’endettement des États. Mais, cela est quelque peu contradictoire avec le titre de son ouvrage, comme avec les exigences des États vertueux. En fait, il se rallie à la proposition d’un Trésor Européen qui émettrait des euro-obligations pour financer les investissements publics dans la zone euro. Les États-membres devraient, eux, équilibrer leurs budgets courants structurels. Ainsi, une partie importante des dettes publiques passerait à l’échelon communautaire. Mais c’est un tour de prestidigitation, pas un vrai désendettement. Il est peu probable que l’Allemagne et les États vertueux soient dupes de la manœuvre : la dette du Trésor Européen serait répartie entre les États membres ; elle serait comptée à l’intérieur de l’enveloppe des 60% de limite des dettes publiques. Ce serait bien sûr le cas si le Trésor Européen ne faisait que prêter aux États membres (comme le suggère l’auteur, p. 116). Le projet a cependant l’avantage de donner un objectif économiquement fondé au solde structurel. En effet, selon la vraie règle d’or des finances publiques (énoncé par Lorenz Von Stein en 1885 et Paul Leroy-Beaulieu en 1891), il est légitime d’avoir un déficit structurel égal à l’investissement public [7]. Par contre, le projet pose des problèmes institutionnels difficilement surmontables : une grande partie des investissements publics sont réalisés par les collectivités locales ; une autre concerne des infrastructures lourdes ; une autre concerne la défense. Peut-on accepter qu’ils soient arbitrés par un Trésor Européen ?

 

Pour conclure

La dette publique est détenue par des agents économiques qui s’attendent à être rémunérés. Il n’existe pas de moyen de faire baisser les dettes publiques sans larmes. Soit, il faut un défaut partiel, au détriment des épargnants (mais, dans le cas de la France, il est délicat de s’en prendre à des personnes qui ont choisi de nous prêter sans prime de risque). Soit, il faut trouver de nouvelles ressources publiques qui nuisent peu à la demande comme une hausse de l’impôt sur le patrimoine des ménages ou celles des droits de successions. Soit, il faut s’engager dans une lente expropriation, en maintenant durablement les taux d’intérêt sur les dettes publiques en dessous du taux de croissance, ce qui nécessite une forte régulation bancaire pour éviter que le bas niveau des taux d’intérêt n’induise des bulles financières ou immobilières. Plus fondamentalement, il faut réduire l’excès d’épargne en remettant en cause la financiarisation, la montée de la part du capital dans la valeur ajoutée et celle des inégalités de revenus.

 

Prisonnier d’une vision erronée (c’est le lien entre monnaie et crédit qui expliquerait le surendettement), l’auteur refuse de voir que la dette publique est nécessaire quand l’épargne est excessive par rapport à l’investissement et quand les épargnants veulent détenir un actif sans risque rémunéré. On ne peut s’en débarrasser. La monnaie sans endettement, l’étatisation de la création monétaire, la monétisation des dettes publiques, leur destruction par la Banque Centrale sont des leurres. Certes, il faut combattre l’orthodoxie monétaire et budgétaire, mais avec des armes plus solides.

 

La réponse d’André Grjebine

La critique d’une théorie ou d’un ouvrage est la bienvenue. Elle permet à l’auteur de clarifier et d’approfondir son propos. Il est cependant souhaitable qu’elle procède par argumentation, plutôt qu’en multipliant des affirmations péremptoires et inutilement agressives. Je ne répondrai donc ici qu’aux arguments.

 

Tout d’abord, je regrette la confusion que fait Henri Sterdyniak entre ma présentation du Plan d’Irving Fisher et des arguments avancés par celui-ci ou par ceux qui partageaient ses idées et mes propres propositions. J’explique pourtant clairement « qu’une application stricto sensu de la stratégie élaborée par Irving Fisher et ses collègues supposerait une modification majeure des circuits économiques. L’objet de cet ouvrage n’est pas d’ouvrir ce débat. Il est plutôt de se demander dans quelle mesure ces idées pourraient suggérer des pistes pour répondre à la situation actuelle de la zone euro, plus particulièrement au problème posé par le surendettement des États » (p. 19) Cette confusion est d’autant moins excusable que H.S. souligne lui-même la différence que je fais entre les deux approches un peu plus loin (« le ch. 2 met quelque peu de côté ce projet de réforme monétaire pour se concentrer sur un projet moins ambitieux »).

 

Après quoi, Henri Sterdyniak me reproche de ne pas expliquer « pourquoi les dettes publiques ont-elles ainsi augmenté » et même de ne « pas vraiment se poser la question ». Ce qui ne l’empêche pas d’écrire quelques lignes plus loin : « Grjebine montre bien, pages 34 et 35, que le problème est l’endettement privé, quand il finance des activités spéculatives et non l’endettement public, dont la forte croissance depuis 2007 n’a fait que compenser l’effort de désendettement du privé ». Nous sommes donc apparemment d’accord sur l’origine de l’endettement public et il est étrange de prétendre que je ne l’explique pas alors que je le fais à plusieurs reprises dans le premier chapitre. Il n’en demeure pas moins que l’endettement public a suscité les politiques d’austérité – calamiteuses – qui ont été menées ces dernières années, ce qui justifie mon titre et mon sous-titre.

 

Il me reproche ensuite de ne pas montrer « en quoi le besoin de monnaie obligerait au surendettement ». La création monétaire se faisant essentiellement par crédit et celui-ci ayant pour contrepartie un endettement des agents économiques, la masse monétaire augmente de pair avec cet endettement. Le passage de l’endettement au surendettement est fort bien expliqué par Hyman Minsky auquel je consacre plusieurs pages au début du premier chapitre (« Minsky ou l’inéluctabilité du surendettement »). Dès lors que la plus grande partie de la création monétaire repose sur l’endettement des ménages et des entreprises, il est inévitable que son accroissement continu, pour accompagner la croissance de l’économie, conduise progressivement au surendettement… sauf dans le cas de pays, comme l’Allemagne, où une partie de la création monétaire est la contrepartie des entrées de devises induites par leurs excédents commerciaux extérieurs. Les cycles économiques que l’on observe le plus souvent consistent en une phase de développement de la demande et de la croissance par une progression des dettes privées (entreprises et ménages).

 

Comme le montre Minsky, l’expansion du crédit bancaire nourrit l’expansion économique. Au fur et à mesure que l’expansion se prolonge, les institutions financières tendent à être moins regardantes en ce qui concerne les prêts qu’elles accordent. En même temps, les ménages sont tentés de consommer et d’investir davantage, en particulier dans l’immobilier. Ils s’endettent donc toujours plus, éventuellement au-delà de leurs capacités de remboursement. Les entreprises, elles, cherchent à attirer ou à retenir les investisseurs en leur offrant des rémunérations de plus en plus élevées. Elles sont donc amenées à s’engager dans des opérations de plus en plus aventureuses. Après un temps, les capacités productives ou l’offre existante d’actifs financiers ne suffisent plus à satisfaire la demande. Les prix des titres et des actifs immobiliers augmentent, révélant de nouveaux centres de profit et attirant de plus en plus d’investisseurs. C’est ce que Minsky appelle « l’euphorie ». Celle-ci suscite une surestimation des rendements attendus. À cette trajectoire pour ainsi dire « traditionnelle » est venu s’ajouter, durant la dernière crise, le tassement de la demande des moins favorisés, qui a été quelque peu compensé, en particulier aux États-Unis, par les facilités de crédit qui leur ont été consenties et leur ont permis de poursuivre leurs achats, en premier lieu de biens immobiliers. Les subprimes ont été l’exemple extrême de cet état de fait.

 

Mais venons-en à ma principale proposition : réduire l’endettement public en faisant racheter une partie de celui-ci par la banque centrale. Henri Sterdyniak affirme que « cette proposition est fausse » et que le fait que la dette publique soit détenue par des banques commerciales ou une banque centrale « n’a aucune conséquence économique ». En réalité, comme je l’explique dans mon ouvrage, « dans un système monétaire fondé sur une banque centrale nationale (intégrée), l’endettement du Trésor n’est pas de même nature, selon qu’il est contracté auprès d’agents économiques privés, d’institutions étrangères ou de la banque centrale du pays considérer. Le non remboursement d’une partie de ses créances ne menace pas une banque centrale, émettrice de monnaie. Pour utiliser une image, l’endettement du Trésor auprès d’une banque centrale appartenant à la même administration s’apparente à un endettement de la main gauche auprès de la main droite. La monétisation des titres publics, c’est-à-dire leur rachat par la banque centrale contre une émission de monnaie, revient à accroître la monnaie en circulation et à réduire la dette publique à l’actif des agents économiques et au passif de l’État dont la banque centrale est une composante. » (p. 65) C’est pourquoi je parle d’une « monnaie sans endettement » c’est-à-dire sans endettement à l’égard des agents qui n’appartiennent pas à l’État.

 

Patrick Artus ne dit pas autre chose : « l’État (ou la Banque centrale liée à l’État) crée de la monnaie, rachète une dette publique détenue par les agents économiques et la détruit » ou, de manière équivalente, conserve cette dette « dans le bilan consolidé de l’agent économique (État + Banque centrale, qui n’est qu’un seul agent économique, l’État « souverain »). La solvabilité de l’État est alors améliorée puisque le niveau de dette publique est réduit. » [« Attention à bien comprendre ce qu’est vraiment la monétisation », Flash économie – Natixis, 6/1/2012].

 

Le problème est qu’au sein de la zone euro, la BCE peut éviter une crise de liquidité des États en procédant à des achats de titres publics sur le marché secondaire et, plus souvent, en les prenant en pension c’est-à-dire en garantie, contre l’octroi d’un prêt. Mais, ce faisant, elle n’améliore pas la solvabilité des États. Ceux-ci sont toujours débiteurs d’une banque centrale qui leur est extérieure. Ils sont donc bien davantage soumis aux pressions des marchés que ceux dont les titres sont achetés par une banque centrale appartenant à la même administration que le Trésor émetteur des titres.

 

Dans le même esprit, Henri Sterdyniak affirme que dire, comme je le fais, que la monétisation des dettes publiques revient à accroître la monnaie en circulation, « cela est faux ». Peut-il nier que monétiser des dettes publiques consiste pour la banque centrale à les racheter en émettant de la monnaie de base et, qu’en dehors des situations déflationnistes où les agents économiques ne sont pas demandeurs de crédits, il existe un lien entre la monnaie de base et les crédits à l’économie accordés par les banques ?

 

En fait, l’importance de la création monétaire suite aux achats de titres publics par la BCE dépend de ce que les investisseurs font des liquidités reçues. Ils peuvent les utiliser pour octroyer davantage de crédits aux entreprises et aux ménages. Ils peuvent également les placer dans un compte de réserves à la banque centrale ou les utiliser pour se désendetter. Ainsi, au cours de ses six premiers mois de fonctionnement du programme de Q.E., les banques du sud de l’Union Européenne, en particulier les banques italiennes, ont utilisé la monnaie obtenue en vendant leurs titres publics à la BCE pour accroître leurs crédits aux entreprises et aux ménages. (Cf. A.Grjebine, « La politique de la BCE est-elle dangereuse pour les États et les contribuables ? », La Tribune, 5/3/2015).

 

Ceci dit, le programme d’assouplissement quantitatif ne prévoit pas de « stérilisation » des injections de monnaie faites dans le cadre d’une telle politique (c’est-à-dire que la BCE ne détruit pas une quantité de monnaie équivalente à celle créée pour acheter les bons d’État). Ce qui est logique puisque l’objectif déclaré de ce programme est d’accroître les crédits à l’économie, de manière à porter le taux d’inflation moyen dans la zone euro aux environs de 2% en vue de favoriser une relance économique. En revanche, il est parfaitement concevable de procéder à une telle stérilisation dans le cadre d’une politique de désendettement des États membres de la zone euro.

 

Henri Sterdyniak s’en prend ensuite à la stratégie de désendettement que je préconise, et que, selon lui, je « n’ose pas développer clairement », ce qui ne l’empêche pas de citer trois passages où je le fais. Mais surtout, il passe sous silence le chapitre III intitulé « désendetter les États de la zone euro : les propositions ». Après avoir analysé les principales propositions pour ce faire, je décris la stratégie que je suggère (p. 115-117). Cette stratégie consisterait à ce que la BCE (ou une agence européenne créée à cet effet) rachète une partie des dettes publiques des États membres, quitte ensuite soit à les transformer en dettes perpétuelles, soit à porter à un très bas niveau, voire à zéro, les intérêts que les États devraient payer à la BCE sur ces dettes, soit enfin à décider que le remboursement de ces titres publics ne serait exigible que lorsqu’un État aurait atteint un niveau de croissance suffisant pour réduire le chômage.

 

Contrairement à ce qu’il affirme, les intérêts versés par l’État ne dépendent pas seulement des taux d’intérêt, mais également de la nature du détenteur des titres publics. Dans un système bancaire traditionnel, les titres que détient une banque centrale sont certes rémunérés, mais les bénéfices de celle-ci (par conséquent les intérêts qu’elle a perçus) sont reversés au Trésor public. Au sein de la zone euro, le mécanisme est quelque peu différent, la BCE répartissant ses bénéfices entre les États membres en fonction de la participation de chacun d’eux à son capital. Dans les deux cas, ces intérêts étant de toute façon partagés entre les Etats membres, leur réduction n’est donc pas préjudiciable pour la BCE. On peut en dire autant du programme d’assouplissement quantitatif. Même si l’objectif affiché de ce programme n’est pas de désendetter les États de la zone euro, il n’en demeure pas moins qu’il y procède de facto sans porter atteinte au bilan de la BCE.

 

Selon Henri Sterdyniak, une banque centrale ne peut pas annuler la dette parce qu’elle doit toujours « avoir un capital positif ». Même un économiste ultra-orthodoxe comme le Président de l’Institut IFO de Munich, Hans-Werner Sinn, tout en instruisant le procès des politiques d’assouplissement quantitatif, admet qu’« il est vrai qu’une banque centrale nationale peut fonctionner avec des fonds propres négatifs » (The Eurotrap, Oxford University Press, 2014, p. 265). En fait, si un débiteur important (État, entreprise ou ménage) s’avère incapable d’honorer ses dettes, une banque commerciale peut être acculée à la faillite. Elle doit, en effet, rembourser elle-même des créanciers. Or, elle n’a plus les actifs correspondants. Il n’en est pas de même pour une banque centrale. Celle-ci peut toujours rembourser parce qu’elle peut toujours créer de la monnaie.

 

Dans un système monétaire fondé sur la confiance, la valeur d’une monnaie reflète son rôle comme instrument d’échanges plutôt que la qualité des actifs détenus par la banque centrale. (Cf. P. de Grauwe et A.Grjebine, « N’ayons pas peur des rachats de titres publics par la BCE ! Le Monde, 22/1/2015). Le problème posé par le bilan d’une banque centrale est donc avant tout comptable. Barry Eichengreen et Beatrice Weder di Mauro (« Faut-il avoir peur du quantitative easing ? » Le Monde, 25/2/2015) rappellent que « les banques centrales chilienne, tchèque et israélienne ont fonctionné avec un capital net négatif pendant des périodes prolongées sans mettre à mal leur politique. » A contrario, les États qui ont privilégié la préservation du bilan de leur banque centrale (convertibilité or, etc.), ont bridé leur politique monétaire et généralement connu, de ce fait, de longues périodes de stagnation. La principale difficulté, en l’occurrence, vient de ce que la BCE n’est pas la banque centrale d’un État, mais des 19 États membres de la zone euro. De ce fait, les remèdes comptables que l’on peut envisager pour remédier à une perte de valeur de ses actifs risquent de se heurter à la difficulté d’obtenir l’accord de tous les gouvernements concernés. Il peut donc effectivement être préférable de désendetter progressivement les États de la zone euro sans porter atteinte au bilan de la BCE.

 

Enfin, selon Henri Sterdyniak, « le projet pose des problèmes institutionnels difficilement surmontables : une grande partie des investissements publics sont réalisés par les collectivités locales ; une autre concerne des infrastructures lourdes ; une autre concerne la défense. Peut-on accepter qu’ils soient arbitrés par un Trésor européen ? » Mais, je ne propose évidemment pas que celui-ci ait la haute main sur l’ensemble des dépenses publics, mais seulement sur un certain nombre d’investissements qui seraient considérés comme prioritaires par les dirigeants européens. Les investissements mentionnés par Sterdyniak continueraient donc à être financés par les États comme ils le sont aujourd’hui.

 

En définitive, l’argument qui me parait le plus difficile à contester est celui des réticences de l’Allemagne et des autres « États vertueux ». D’autant plus qu’il n’est guère imaginable d’instituer une véritable politique budgétaire communautaire sans soumettre celle-ci à un contrôle démocratique qui risque d’être perçu comme un dessaisissement supplémentaire des instances nationales (ce « contre-argument » supplémentaire ne se trouve pas dans la note de lecture !). Est-il inimaginable de convaincre les dirigeants européens et les peuples que la seule alternative à cette avancée sera un enlisement progressif dans une stagnation séculaire des pays de la zone euro ? Tout en critiquant – selon moi, à juste titre – les politiques d’austérité qui répondent au surendettement de certains États, Henri Sterdyniak conclut qu’ « il n’existe pas de moyen de faire baisser les dettes publiques sans larmes » et propose de « réduire l’excès d’épargne en remettant en cause la financiarisation, la montée du capital dans la valeur ajoutée et celle des inégalités de revenus ». Est-ce ce programme pour le moins vaste, sinon utopique, qu’il considère comme un moyen de « combattre l’orthodoxie monétaire et budgétaire, mais avec des armes plus solides » ?

 

Le G20 et l’invention d’une responsabilité publique mondiale

Par Martin Albrow & Colin Bradford , le 1er avril 2009

 

Que peut vraiment le G20 de Londres face à l’ampleur de la crise économique ? Pour Colin Bradford et Martin Albrow, le moment est venu de refonder les institutions internationales pour doter le système économique d’une culture mondiale de la responsabilité. C’est à cette seule condition que les marchés pourront être efficacement surveillés.

 

Ce jeudi 2 avril, Londres accueille le second sommet du G20. Le premier s’est tenu à Washington en novembre dernier. Face à la crise, les mesures politiques au programme de la rencontre sont urgentes. Les causes fondamentales sont cependant bien plus profondes que la crise économique qui a provoqué la convocation de ce G20.

 

Le G20 rassemblait à l’origine les ministres des finances des pays du G8 et ceux d’une douzaine de pays non-occidentaux : la Turquie, l’Arabie Saoudite et l’Indonésie pour le monde musulman, la Chine et l’Inde et une série de « moyennes puissances » comme l’Argentine, la Corée, le Mexique ou l’Afrique du Sud. Cette composition reflète à certains égards la globalité et le pluralisme du nouvel ordre mondial qui se dessine. Pour ce sommet de Londres, il ne fait guère de doute que le rôle des leaders des nouvelles « grandes puissances », à commencer par la Chine, l’Inde et le Brésil, sera déterminant.

 

Crise du capitalisme

La crise économique et financière globale trouve ses racines dans l’une des faiblesses majeures du modèle capitaliste anglo-saxon : la croyance forte dans la liberté des marchés. Le marché libre, la libre entreprise et le libre commerce furent les mantras de ce système économique et George W. Bush ne s’est d’ailleurs pas privé de les répéter lors de l’ouverture du premier sommet du G20 en novembre dernier à Washington. Il reprenait pour la circonstance une citation d’un discours prononcé par Ronald Reagan à l’assemblée générale des Nations-Unies au milieu des années 1980. Comme si rien n’avait changé depuis… Il faut bien admettre que même la « troisième voie » qu’ont incarnée Bill Clinton et Tony Blair dans les années 1990 s’inscrivait dans la lignée d’une mondialisation dominée par un fondamentalisme des marchés.

 

L’échec de ce modèle économique trouve ses racines dans la délégation de la responsabilité des effets sociaux du marché des gouvernements aux marchés eux-mêmes. Ce modèle voyait dans la concurrence et la libéralisation des marchés les voies les plus efficaces pour un développement économique optimal. Ce capitalisme du laissez-faire a délégué toute la responsabilité à cette fameuse main invisible d’Adam Smith, que l’on pouvait, au mieux, compléter par une incitation à la responsabilité sociale des entreprises et par un peu de philanthropie. Parallèlement, les autorités publiques ont fait preuve de la plus grande méfiance lorsqu’il s’agissait d’assumer une responsabilité nationale au niveau du contrôle, de la supervision et de la régulation des marchés financiers et, jusqu’en octobre 2008 au moins, ils ont totalement ignoré toute responsabilité globale.

 

Cette abdication de la responsabilité publique tient en partie à la complexité, à l’ampleur et à la globalité des phénomènes économiques qui ont résulté d’une croissance très rapide de l’économie et du commerce international et d’une explosion des flux de capitaux globaux qui échappaient tant au contrôle des gouvernements qu’à la responsabilité du secteur privé. Durant cette période, les entreprises sont devenues trop grandes pour que l’on puisse gérer, et encore moins contrôler, le commerce international, dont une partie s’est dissimulée dans les transactions internes des grandes firmes transnationales. Dans le même temps, des flux immenses de capitaux peuvent être déclenchés par quelques clics de souris. Quel acteur politique serait dès lors prêt à promouvoir et à assumer une responsabilité quant aux retombées sociales d’un système économique global qui semblent échapper totalement au contrôle des firmes, des institutions et des gouvernements ?

 

À cet égard, il convient cependant de rappeler l’existence d’autres formes de capitalisme dans lesquelles les autorités publiques ont assumé une responsabilité plus grande en la matière. Dans les années 1970, on louait les vertus du modèle social-démocrate de l’Allemagne de l’Ouest qui représentait alors un modèle alternatif d’autant plus attrayant que son Deutsche Mark était la monnaie la plus solide de la planète. Dans les années 1980, l’attention se portait sur le capitalisme japonais, fondé sur un fort interventionnisme étatique dans les marchés qui parvenait à générer une croissance économique au point d’en faire un redoutable concurrent commercial pour les pays occidentaux. Dans les années 1990, les tigres asiatiques ont eux aussi connu une croissance rapide grâce à des modèles spécifiques à chaque pays et bien différents des modèles occidentaux. Dans les premières années de ce XXI^e siècle, la Chine apporte elle aussi une configuration alternative du capitalisme qui semble fonctionner. Et pourtant, c’est le modèle anglo-saxon du capitalisme, fondé sur le marché libre et le laissez-faire, qui a dominé la mondialisation et l’américanisation. Ses excès sont désormais considérés comme les principales causes de la crise économique globale.

 

Les crises du leadership global

Les sommets du G8 sont de plus en plus clairement apparus comme des parades de l’Ancien Régime. Le G8 se présente comme un comité de direction des affaires du monde mais ne représente en réalité que l’Europe occidentale, l’Amérique du Nord et le Japon. Cette simulation a conduit à une crise de légitimité globale au moment même où le monde a plus que jamais besoin d’un lieu de responsabilité permettant de faire face à l’économie globale. De multiples campagnes internationales ont montré qu’une société globale existe bel et bien, mais les mécanismes de la gouvernance globale ne parviennent pas à lui donner une direction et un sens. Il y a grand un vide au cœur du système international.

 

Plutôt que de l’atténuer ou de tenter de faire face aux disparités d’un monde multipolaire, le G8 symbolise et exacerbe le choc des cultures entre l’Ouest et le reste du monde. Les récents efforts pour un « élargissement du G8 » n’ont conduit qu’à l’intégration de cinq économies émergentes (le Brésil, la Chine, l’Inde, le Mexique et l’Afrique du Sud) lors de certaines parties des réunions du G8 mais sans les intégrer pleinement au processus de prise de décision. Le « G8 + 5 » est donc très différent d’un G13 et il reflète davantage le dédain pour les nouvelles puissances émergentes qu’une réelle volonté de les intégrer.

 

C’est précisément pour cette raison que la rencontre des leaders du G20 pourrait constituer une étape très importante. Créé il y a dix ans dans la tourmente de la crise asiatique, le G20 regroupait à l’origine les ministres des finances et les gouverneurs de banques centrales. Ils se sont rencontrés chaque année et leurs chefs de cabinet deux fois par an. La présidence du groupe est tournante et, comme pour l’Union européenne, une troïka composée de l’ancien, de l’actuel et du futur président est chargée d’assurer la continuité du G20, la préparation des rencontres et le suivi des décisions. Ces rencontres ont créé une culture de confiance et d’engagement entre les participants reposant largement sur un réseau de hauts fonctionnaires spécialistes de l’économie internationale des vingt pays et qui sont constamment en contact les uns avec les autres. C’est également sur eux qu’a reposé en grande partie la préparation du sommet des chefs d’État du G20 du 2 avril.

 

Les pays du G20 totalisent 85 % de la production mondiale et 75 % de la population de la planète. Les quinze pays qui produisent le plus de CO2 font tous partie du G20 et toutes les principales régions du globe y sont représentées. C’est dire si les pays de ce groupe seront déterminants pour faire face aux principaux défis globaux contemporains. Alors que le G8 connaît une double crise de légitimité, tant en termes de responsabilité que d’efficacité, le G20 pourrait être un pas de géant dans la reconstruction de ces deux piliers de l’ordre global.

 

Vers une culture de la responsabilité

La représentativité et l’efficacité représentent deux éléments indispensables pour que les leaders du monde soient en mesure d’assumer leur responsabilité face à l’économie mondiale et regagnent la légitimité de leurs concitoyens. Plusieurs d’entre eux évoquent d’ailleurs fréquemment la notion de responsabilité. L’appel de Barack Obama pour une « nouvelle ère de responsabilité » n’a ainsi fait que prolonger une série d’appels similaires de leaders occidentaux. Mais, en tant que leaders, leur rôle est d’introduire des mesures qui feront de ces vœux une réalité. À ce niveau, aussi persuasive soit-elle, la rhétorique ne peut remplacer des réformes institutionnelles profondes qu’ils sont les seuls à pouvoir initier et dont ils ont la responsabilité.

 

Le G20 ne pourra combler le vide au cœur du système international que s’il répond à la crise systémique de responsabilité qui provient de la foi du monde occidental dans le libre marché. Il est frappant de constater l’absence d’une culture de la responsabilité globale et d’une volonté d’assumer la responsabilité publique des résultats de l’économie. Il est dès lors essentiel de s’appuyer sur une réforme des institutions afin qu’une telle culture puisse se répandre tant dans le monde des affaires que dans les administrations publiques, dans la finance comme dans le monde associatif, parmi les activistes comme parmi les institutions nationales et internationales.

 

La réforme doit commencer par porter un regard complètement différent sur les institutions financières internationales (IFI) et par l’introduction d’un système de régulation des flux financiers internationaux. Mais cela ne sera pas suffisant. Les principes implicites qui sont à l’origine de ce sommet (l’inclusion de nouveaux membres, une autorité légitime habilitée à prendre la parole au nom de ses citoyens et la responsabilité de contribuer à des solutions globales) requièrent de poursuivre l’effort par la réforme profonde d’autres institutions internationales. Il s’agira de lancer un message fort en ce sens aux citoyens que les leaders du G20 représentent. Le partage des responsabilités devrait conduire à renforcer les devoirs du monde occidental vis-à-vis des autres régions du monde, et non à les diminuer. Cette responsabilité (accountability) ne doit pas se limiter aux leaders mais à l’ensemble des acteurs de ces sociétés, élus, hauts fonctionnaires et citoyens. Elle devra également régir les relations entre les partenaires du G20.

 

Dans ce contexte, la crise financière représente un avertissement qui ne peut être ignoré et qui montre que la complexité et l’étendue des problèmes ont trop souvent constitué un prétexte pour invoquer une « main invisible » et se soustraire à ses responsabilités. La disparition de banques locales, la revente des crédits et leur sécurisation ont brisé le lien entre prêteur et emprunteur, entre une communauté et l’édifice financier dont elle dépend. Il y a aujourd’hui une réaction très critique à l’égard de cet aspect de la mondialisation. La nécessité de se pencher enfin sérieusement sur la question des monopoles, d’imposer des limites aux fusions-acquisitions, aux paradis fiscaux et à certains instruments financiers comme les produits dérivés renforce encore la demande pour une réelle transparence, sans laquelle il n’est pas possible d’attribuer la responsabilité des coûts sociaux à des acteurs particuliers.

 

Les enjeux de la responsabilité publique au cœur des débats du 2 avril

Pour ces raisons, l’un des grands objectifs du sommet du G20 de Londres sera d’identifier les enjeux majeurs de la responsabilité publique, là précisément où l’abdication de la responsabilité s’est manifestée durant cette crise financière. Premièrement, il s’agit de créer des institutions capables d’assurer l’ensemble de la responsabilité en matière de surveillance et de régulation du système financier dans chaque pays. Le Royaume-Uni possède une telle agence, la Financial Services Agency, mais ce n’est pas encore le cas des États-Unis et d’autres pays.

 

Deuxièmement, l’économie globale a besoin d’une institution capable de surveiller, de superviser et de réguler les marchés financiers au niveau global. Le Forum pour la stabilité financière (FSF), basé à Bâle, a été créé en 1999 pour renforcer le système financier et la stabilité des marchés internationaux. Il s’agit cependant d’un forum très asymétrique et dont la représentativité est très limitée puisque parmi ses douze membres figurent huit pays « transatlantiques » (deux nord-américains et six européens), le Japon, l’Australie, Hong Kong et Singapour. Seuls un nouveau mandat et l’intégration de nouveaux membres, particulièrement parmi les pays asiatiques, pourraient permettre à cet organisme de remplir les fonctions globales qui lui ont été assignées et de devenir une institution vigilante et efficace qui contribuerait au bien commun global en assurant la stabilité financière.

 

Troisièmement, le Fonds monétaire international (FMI) n’est plus que l’ombre de ce qu’il était il y a quelques années. Le rôle qui lui avait été assigné à l’origine reste pourtant fondamental : assurer la stabilité du système financier international. Or il n’a plus ni les ressources, ni les mandats, ni le pouvoir pour jouer le rôle de vigie face aux risques internationaux et fournir des ressources aux pays en crise. Une profonde réforme de cet organisme, fondée sur une participation réelle des pays du Sud dans le processus de prise de décision, constituerait un prérequis indispensable pour que, avec une augmentation de ses ressources, le FMI retrouve son rôle de gardien du système financier global, notamment dans la surveillance des flux financiers internationaux et dans l’évaluation des risques macro-prudentiels.

 

Quatrièmement, la concertation en matière de politiques fiscales et au niveau des plans publics de relance sera un élément central du sommet de Londres. Dans ce domaine aussi, il serait nécessaire de mettre sur pied une instance globale de supervision capable d’évaluer les progrès et les déficits des politiques par rapport aux engagements pris. Le FMI pourrait jouer ce rôle puisqu’il a déjà pu démontrer qu’un plan de relance coordonné a bien plus d’impact que des actions isolées. Cependant, le déficit démocratique qui caractérise cette institution représente un obstacle majeur pour replacer cette institution au centre d’une régulation de l’économie globale. En l’état actuel, les pays européens nomment le directeur du Fonds, possèdent huit des vingt-quatre sièges et contrôle un tiers des votes. À l’inverse, la Chine ne détient que 3,6 % des votes et l’Inde 1,9 %. Il est désormais évident que la forme et la fonction de cette institution doivent être liées. Pour que le FMI redevienne un lieu de responsabilisation face au système financier mondial, un mandat renforcé, de nouveaux rôles, davantage de ressources et une réforme profonde de son fonctionnement doivent aller de pair.

 

Une souveraineté responsable et des institutions responsables

On a beaucoup parlé de l’affaiblissement de la souveraineté des États sous l’impact de la mondialisation. Cet argument a d’ailleurs été souvent utilisé comme une excuse par les gouvernements pour justifier leur inaction. Pourtant, l’extension du pouvoir et de l’influence des firmes transnationales, des ONG et des lobbies a rendu nécessaire de réunir ces acteurs afin qu’ils assument une responsabilité partagée avec les États. En effet, la « souveraineté responsable » que Carlos Pascual et ses collègues [1] requièrent des États doit avoir son pendant dans l’insistance mise sur la responsabilité des citoyens et des groupes organisés de toutes sortes, à commencer par les entreprises. Ils constituent tous des agents responsables en matière de sécurité, de droits humains et de développement durable.

 

Une réforme institutionnelle qui permettrait de rendre applicable cette exigence de « responsabilité dans l’action » et en ferait l’une des caractéristiques centrales de l’organisation de la société globale du XXI^e siècle serait un excellent antidote aux pratiques qui ont mené à la crise financière globale. L’action responsable repose sur les principes de transparence et d’accountability qui seront la base d’une nouvelle intégrité et d’une restauration de la confiance dans la vie sociale, sans laquelle l’économie ne peut fonctionner. Si le constat d’échec des modèles capitalistes mène à des réformes internationales qui promeuvent une culture globale de la responsabilité, il s’agira d’une avancée majeure vers une économie globale plus saine et dont les fondations seront plus solides au niveau culturel et social.

 

Texte traduit par Geoffrey Pleyers

Dossier(s) :
La crise économique

 

Une analyse conservatrice de la crise

À propos de : R. Posner, A Failure of Capitalism. The Crisis of ’08 and the Descent into Depression, Harvard University Press.

Par Mathieu Perona , le 9 octobre 2009

 

Si l’on n’est pas obligé de partager les conceptions conservatrices de Richard Posner, son dernier livre offre une analyse fine et accessible de la crise financière et des réponses de l’État américain. Il montre comment la catastrophe n’est pas le fruit d’un aveuglement coupable mais le résultat de décisions individuelles rationnelles, dont les conséquences sur l’ensemble du système financier n’ont pas été intégrées au moment où elles furent prises.

 

Richard Allen Posner est sans doute l’un des rares juges américains à exercer une influence importante dans d’autres domaines académiques que le droit. Il a en effet mené de front sa carrière de magistrat – il est actuellement juge de cour d’appel fédérale – et une carrière académique à Stanford puis à l’université de Chicago. Dans le domaine de l’économie, il est surtout connu pour être l’un des fondateurs du mouvement Law and Economics, qui étudie les lois et règlements à l’aide des outils de l’analyse économique, afin d’évaluer leur efficacité et de prédire les résultats à attendre d’une mesure donnée.

 

Auteur prolifique, il s’est fait connaître de l’opinion américaine à la fois par ses décisions de justice, ses multiples ouvrages portant sur les relations entre droit, morale et rationalité économique, ainsi que par le blog qu’il tient avec Gary Becker. Généralement considéré comme étant de droite sur l’échiquier politique américain, Posner se revendique comme pragmatique. Sur le plan moral, il se veut sceptique et relativiste, ce qui l’éloigne de la droite conservatrice et explique l’importance centrale qu’il accorde à la notion d’efficacité.

 

Le projet de Posner est de fournir, « de manière concise, constructive, non-technique, non-sensationnaliste, sans jargon ni acronyme, avec le moins possible d’anecdote, un examen analytique des principales facettes du plus grand désastre économique aux États-Unis qui se soit produit de son vivant, et du vivant de la plupart des contemporains. » Pour ce faire, l’ouvrage se divise en cinq grands moments. Dans les trois premiers chapitres, Posner explore les causes et les manifestations de la crise, allant des causes et manifestations les plus immédiates aux causes profondes. Les chapitres 4 et 5 sont ensuite consacrés à la mise en contexte et à l’analyse de la réponse gouvernementale à la crise. À partir du chapitre 6, Posner abandonne la dimension purement analytique pour adopter une démarche plus réflexive, se demandant quelles peuvent être les conséquences positives de la crise, à la fois sur l’économie et sur notre compréhension de celle-ci. Les tenants et les aboutissants ainsi posés, Posner dresse ensuite son réquisitoire, tâchant de démontrer la part de responsabilité de chacun des acteurs dans le déclenchement et le traitement de la crise. Enfin, les deux derniers chapitres constituent un exercice de prospective concernant la régulation du système financier et la rénovation idéologique du conservatisme américain.

 

La recherche des responsabilités

Sur la base d’une documentation abondante [1] et d’échanges avec ses collègues universitaires, Posner procède en juge. Il cherche avant tout à démêler les responsabilités individuelles et collectives dans le déclenchement de la crise. Ce faisant, il lutte sur deux fronts à la fois. Sur sa gauche, il combat l’idée selon laquelle la bulle immobilière et la crise elle-même seraient imputables à une forme d’irrationalité des agents ou à une faillite morale (appétit pour le risque, appât du gain) du secteur de la finance. Il montre au contraire que l’existence de la bulle ainsi que les conséquences de son éclatement étaient notoires dans le secteur bancaire américain, mais que chaque acteur ne pouvait faire autrement que de tirer parti du mouvement, sous peine de subir de lourdes pertes par rapport à ses concurrents. Sans décrire précisément le concept, il donne ainsi une bonne image du fonctionnement du risque systémique auquel était soumis le système financier. Sur sa droite, il cherche à convaincre les conservateurs américains, son auditoire naturel, que cette crise signe la faillite de la croyance dans la capacité autorégulatrice du marché, qu’une intervention publique massive est nécessaire pour en amortir les conséquences immédiates et que, à long terme, seule une régulation active et contraignante des marchés financiers permettrait d’empêcher la reproduction de ce phénomène.

 

Dans son verdict, Posner distingue deux responsables essentiels, Alan Greenspan et George W. Bush, et deux politiques vicieuses, l’excès d’offre de monnaie et la dérégulation des marchés financiers. Pour Posner, le premier a péché par excès de confiance dans la capacité de la Réserve fédérale (Fed) à utiliser le levier monétaire pour amortir l’éclatement des bulles spéculatives, ce qui le dispensait des douloureuses (et impopulaires) augmentations des taux d’intérêt qui auraient permis de faire éclater la bulle bien plus tôt et avec des conséquences bien moindres. George W. Bush, de son côté, porte la double responsabilité d’une politique de laxisme vis-à-vis du secteur financier, marquée par l’affaiblissement de tous les organes fédéraux de régulation de ces marchés, et d’une réponse tardive, incohérente et incompétente aux premiers signes d’une crise majeure. La responsabilité des politiques vicieuses est partagée plus largement, selon lui, par l’ensemble des politiques, financiers et économistes. Au-delà de l’aura personnelle de Greenspan, la conjonction de la faiblesse des taux d’intérêt et d’une faible inflation, ainsi que la rapidité de la reprise après l’éclatement de la bulle internet et les attentats du 11 Septembre, ont conduit la majorité des personnes concernées, tel Robert Lucas, à penser que l’on savait désormais traiter de manière satisfaisante les récessions. Parallèlement, Posner affirme que la dérégulation du secteur financier n’a pas été réalisée sur la base d’arguments économiques solides, mais sur le fondement d’une croyance dans la vertu autorégulatrice de la concurrence, qui a rendu économistes comme politiques aveugles aux spécificités du rôle de la finance.

 

Causes et conséquences de la crise

Les trois premiers chapitres constituent sans doute une des meilleures synthèses non-techniques sur les ressorts de la crise. Tous les ingrédients sont là : développement du secteur de la finance, fonctionnement et poids du crédit hypothécaire, dispersion d’un risque de plus en plus difficile à quantifier, endettement des banques, afflux de capitaux étrangers aux États-Unis, conflit d’intérêts des agences de notation, etc. Le talent de Posner réside dans sa capacité à articuler chacun de ces éléments afin de permettre au lecteur de se faire une idée schématique du fonctionnement de l’ensemble. Les explications techniques sont réduites au strict minimum pour comprendre ce qui se passe.

 

Cette synthèse souffre de deux biais. Le premier est que Posner ne maîtrise pas complètement son sujet quand il parle de macroéconomie financière. Ses nombreuses lectures lui ont donné une compétence certaine en la matière, mais sa synthèse laisse dans l’ombre des éléments d’ordre plus technique, comme le rôle et le fonctionnement des swaps (nom d’un produit dérivé financier) ou l’évaluation des risques par les banques et les agences de notation. Le second biais, constant dans l’ouvrage, est que Posner s’adresse à un lecteur américain, et considère ce qui est une crise mondiale sous le seul angle de l’économie intérieure américaine. Ainsi, l’afflux de capitaux étrangers aux États-Unis est-il attribué à la seule politique commerciale de pays exportateurs (Chine, Japon, Allemagne) voulant favoriser leurs marchandises. L’argument est au mieux incomplet pour l’Allemagne dans la zone euro, ou pour la Chine qui peine à assurer la sécurité de son épargne intérieure, ce qui conduit les Chinois à aller chercher la sécurité à l’étranger. Pour les mêmes raisons, la description des conséquences de la crise est limitée à l’économie américaine, le reste du monde étant touché par ricochet, ou invoqué comme supplétif nécessaire au plan de relance américain.

 

Impréparation et réponse à la crise

Depuis le début de la crise, c’est un lieu commun de dire que personne, sauf quelques oracles talentueux, ne l’avait vue venir. Citations à l’appui, Posner y montre comment la presse économique, The Economist en particulier, avait dès 2001 identifié l’existence d’une bulle immobilière et analysé les conséquences catastrophiques que l’éclatement de cette bulle pourrait avoir sur l’économie américaine. De même, il montre comment plusieurs économistes, dont le désormais fameux Nouriel Roubini, ont régulièrement averti le secteur de l’existence d’un risque de faillite systémique. À la lumière de ces éléments, on ne peut que conclure que l’existence d’un risque d’effondrement était connue dans les milieux financiers. En comparaison, les erreurs d’appréciation de Ben Bernanke, pour qui l’augmentation des prix immobiliers dérivait d’une évolution des fondamentaux et n’était pas une bulle, semblent de peu de poids.

 

Posner attribue ainsi l’impréparation du secteur et celle du gouvernement à deux raisons différentes. Pour le secteur financier, la connaissance d’un risque faible de crise systémique n’est pas un motif suffisant pour abandonner des activités à très fort rendement ou pour réduire un endettement qui permet de multiplier les gains (et aussi, comme cela s’est produit, les pertes). Tout le monde sait que, selon les termes de Keynes, le marché peut rester dans l’erreur plus longtemps qu’un acteur peut rester solvable. L’intérêt de chacun, y compris des particuliers achetant une maison en comptant sur l’appréciation de sa valeur pour rembourser un crédit très lourd, était de profiter du mouvement tant qu’il durait, et d’espérer être parmi les premiers à sauter du navire quand celui-ci commencerait à couler.

 

En ce qui concerne le gouvernement, le manque d’intérêt de l’administration Bush a certainement joué un rôle dans sa piètre réaction à l’éclatement de la bulle, en particulier dans l’absence d’un plan de relance fort et dans la décision de laisser Lehman Brothers faire faillite. Parallèlement, la confiance dans la capacité de la Fed à amortir la crise par des taux d’intérêt faibles s’est conjuguée avec une erreur de diagnostic, celle de croire que le gel des marchés du crédit était un simple problème d’illiquidité, et non d’insolvabilité de banques qui ne pouvaient plus rembourser leurs dettes. Cette conjonction a entraîné une réponse tardive, et à bien des égards inappropriée, à ce qui n’était plus une récession, insiste Posner, mais une dépression.

 

Ce dernier point constitue un des fils conducteurs les plus curieux de l’ouvrage. Posner insiste à de multiples reprises sur le fait qu’une dépression, définie comme une récession augmentée d’anticipations négatives et d’une menace de déflation, est beaucoup plus grave qu’une récession. Sur le fond, il a raison : la déflation et les anticipations pessimistes rendent inopérants les principaux instruments pouvant remédier à une simple récession. Il surcharge toutefois la notion de dépression du rappel systématique à la Grande Dépression des années 1930, conçue comme la source de tous les maux de la décennie suivante, du nazisme à la montée en puissance de l’État fédéral sous Roosevelt. Cette surcharge, difficile à comprendre pour le lecteur européen, s’explique par la haine tenace que nourrissent les conservateurs américains pour le New Deal et ses dispositifs, en particulier le renforcement des syndicats et la mise en place des prémices d’une sécurité sociale.

 

Ce dernier point éclaire l’analyse en demi-teinte que livre Posner du plan de relance proposé par Barack Obama. Contre ses amis conservateurs, Posner défend l’idée qu’une relance massive, même au prix d’un fort endettement et d’une augmentation des impôts à venir, est nécessaire pour sortir le plus vite possible de la dépression. Il s’attache également à montrer que la réponse monétariste est inopérante. Son appréciation du plan de relance est toutefois mitigée. Sur le côté positif, il remarque que le plan Obama tente d’utiliser simultanément tous les leviers disponibles, indépendamment des considérations idéologiques qui prédisent l’inefficacité de tout ou partie d’entre eux. Il ne se prive cependant pas de trouver les différentes mesures inégalement efficaces, et se déclare favorable au financement par l’État fédéral des dépenses d’infrastructures abandonnées, faute de rentrées fiscales, par les États fédérés. Sur cette question de l’efficacité, Posner demande souvent à son lecteur de le croire sur parole quand il affirme que tel effet, rédhibitoire pour une mesure à laquelle il s’oppose, est négligeable dans le cas d’une mesure à laquelle il est favorable. Il convient donc de prendre avec précaution cette partie de l’ouvrage, où il semble que l’auteur cède à ses a priori personnels, plutôt que de considérer la littérature d’évaluation des politiques publiques qui n’est pas, comme il semble le penser, limitée à l’analyse historique des politiques du New Deal ou de la dépression japonaise.

 

En revanche, il livre dans le même temps une analyse précise de la manière dont l’argument de la lutte contre la dépression est brandi pour justifier des actions qui relèvent d’autres objectifs politiques, comme la lutte contre le réchauffement climatique par exemple. Il insiste également sur le point, crucial, mais difficilement audible par les conservateurs, de l’importance des anticipations : même si l’action gouvernementale est in fine inefficace, le simple fait de faire quelque chose peut permettre de casser les anticipations pessimistes qui sont au cœur du problème propre à la dépression.

 

Les enseignements de la crise

Les derniers chapitres du livre se font plus courts et plus prospectifs. La recherche de conséquences positives est ainsi un inventaire à la Prévert mélangeant la réallocation de ressources (diplômés en particulier) hors de la finance, l’affaiblissement des syndicats (que Posner voit essentiellement comme une nuisance), la relance de l’épargne et de la recherche sur l’économie des dépressions, etc.

 

Posner revient ensuite, comme pour bien enfoncer le clou, sur le fait que la dépression est une conséquence normale de fonctionnement des marchés, et qu’il serait injuste d’en rendre responsable le gouvernement, celui-ci n’ayant fait que fournir au secteur financier la liberté et les outils que ce dernier demandait. Il affirme qu’on ne peut pas non plus compter sur le gouvernement ou ses différentes agences pour prévenir les dépressions. Cela supposerait en effet de faire éclater la bulle avant qu’elle ne donne naissance à une dépression. Non seulement les bulles sont longtemps difficiles à identifier, mais les faire éclater est coûteux et impopulaire auprès de tous ceux qui en bénéficiaient (une part significative de la population dans le cas d’une bulle immobilière). Une catastrophe qui ne s’est pas produite fournit en outre peu de dividendes politiques à celui qui a fait le nécessaire pour l’éviter. De ce fait, l’incitation des dirigeants politiques à prendre ces mesures restera chroniquement trop faible, et toute tentative de régulation en ce sens doit passer par des agences assez largement isolées du pouvoir politique.

 

À qui la faute ?

C’est dans cette partie que Posner dresse le réquisitoire dont les principaux éléments ont été esquissés plus haut. Si Posner y disculpe les (macro-)économistes des reproches qui leur sont le plus souvent adressés, il les blâme en revanche d’avoir laissé des partis pris idéologiques concernant la capacité autorégulatrice des marchés prendre le pas sur l’examen scientifique des données disponibles. Posner disculpe également les financiers eux-mêmes qui, dit-il, n’ont fait que ce pour quoi ils étaient payés et ce que leurs actionnaires leur demandaient de faire. Il souligne en revanche l’incapacité de la gouvernance d’entreprise à réaliser que les modes de rémunérations (bonus sans malus, parachutes dorés) incitaient à une prise de risques excessive.

 

Posner trouve des circonstances atténuantes aux principaux responsables gouvernementaux au moment des faits, Greenspan, Bernanke, Paulson et G. W. Bush, qu’il lie aux circonstances générales de la décennie précédente et à celles, particulières, de l’année 2008, marquée par l’élection présidentielle. Toutefois, tous ont commis une série d’erreurs graves dans la mise en place des conditions de la bulle, l’absence de plan de bataille en cas de besoin et la réponse tardive et incohérente une fois la catastrophe arrivée. Le but avoué de l’exercice n’est pas de désigner des responsables, mais au contraire de montrer comment la responsabilité de la crise est partagée au point qu’il n’y a pas à proprement parler de coupables, ni le gouvernement ni les milieux financiers en particulier, de ce qui a été selon Posner un échec du capitalisme lui-même. Seraient coupables, nous dit-il en substance, ceux qui, constatant cette défaillance du marché, s’abstiendraient de mettre en place les instruments nécessaires pour éviter une répétition de ces événements.

 

Et maintenant ?

L’idée de re-régulation du secteur financier, en particulier l’imposition de réserves importantes et la séparation des banques d’investissement et des banques d’affaires, n’est pas la partie la plus originale de l’ouvrage. Les différentes pistes sont présentées sans ordre et sans éléments d’évaluation de leur faisabilité ou de leurs conséquences sur le fonctionnement du système. Leur impact sur un arbitrage éventuel, dont Posner ne parle pas, entre croissance et volatilité, n’est pas abordé non plus. Ainsi, l’abondante littérature des années 1990 sur les avantages et inconvénients d’un système bancaire dual ou universel n’est simplement pas évoquée, mais évacuée au profit d’un soutien intégral à la remise en place du Glass-Steagall Act.

Une remarque mérite cependant une attention particulière : si la réorganisation du secteur peut être un moyen d’accélérer la sortie de crise, il serait contre-productif de vouloir re-réguler la finance avant d’être définitivement sorti de la dépression. En effet, la re-régulation d’un secteur constitue une entreprise de grande ampleur, qui demande beaucoup de temps, et constitue un facteur d’incertitude supplémentaire à un moment où il s’agit au contraire de restaurer la confiance dans un avenir prédictible. Sans la renvoyer sine die, Posner remarque, sans doute avec justesse, que la re-régulation du secteur ne saurait constituer une priorité tant que le risque de déflation reste présent.

 

Enfin, le dernier chapitre évoque les conséquences spécifiques de cette crise sur le parti républicain, touché à trois titres : dans sa partie libérale par un échec de l’autorégulation des marchés, dans son aile socialement conservatrice pas les conséquences d’une politique volontariste d’accession à la propriété, dans son aile religieuse dans la mesure où c’est sous la présidence de George W. Bush que s’est développée ce que la droite religieuse perçoit comme un système fondé sur l’envie et l’avarice. Posner appelle donc le parti républicain, marqué par un anti-intellectualisme populiste incarné par Sarah Palin, à renouer avec sa tradition d’intellectuels pragmatiques et conservateurs, prêts à dévier de l’orthodoxie budgétaire et de l’aversion aux impôts quand la situation l’exige.

 

Un ouvrage d’actualité

Écrit en réponse à une actualité brûlante, l’ouvrage a été rédigé très rapidement, et cela se sent. Dans son compte rendu, Robert Solow remarque que le texte semble avoir été dicté à la hâte, avec de nombreuses répétitions, incises et digressions qui interrompent le propos principal. Pour les mêmes raisons, plusieurs autres critiques de l’ouvrage s’accordent à dire qu’il a manqué à ce livre un éditeur, dont le travail aurait permis un texte plus concis, serré et mieux articulé autour des points essentiels.

 

La qualité matérielle de l’ouvrage, solide, compact, servi par une typographie soignée et aérée, ainsi que la vigueur de la prose de Posner, permettent le plus souvent de passer au-dessus de ces faiblesses de structure. Certaines répétitions et digressions peuvent toutefois fatiguer à la longue le lecteur qui a compris l’idée générale. La possibilité d’une rapide obsolescence de certains points est reconnue par Posner, qui a ouvert un blog dédié à l’actualisation du contenu du livre. Face à la multiplication de tels ouvrages de circonstance, souvent vite périmés, la mise en place d’un tel suivi, si elle s’avère à la hauteur du texte imprimé, doit être soulignée comme un progrès notable de ce secteur de l’édition et un exemple à suivre.

 

Si, en fin de compte, ce livre ne remplit pas entièrement son objectif, il n’en reste pas moins très instructif à la fois sur les mécanismes de la crise, sur les responsabilités des différents acteurs et sur la perception qu’en ont les intellectuels conservateurs américains, dont Posner est un des chefs de file. On en retire une image assez nette du fonctionnement du système financier, des causes proches et lointaines de la crise ainsi que des interactions entre les différents éléments économiques, politiques et idéologiques du problème. Cette image est biaisée, mais le biais est à la fois clair et assumé, ce qui permet de ne pas céder à la tentation de penser qu’il existerait une solution unique et simple à la situation actuelle. De même que Posner renvoie dos à dos conservateurs et libéraux (au sens américain du terme, nous dirions « progressistes »), ce livre parviendra certainement à déplaire à la fois à ceux qui pensent qu’il s’agit de la crise finale du capitalisme et qu’il est temps de « changer de système », et à ceux qui y voient l’occasion d’un retour au capitalisme industriel. Cette absence de concession à un camp comme à un autre constitue sans doute une des plus grandes qualités du travail de Posner.

 

Dossier(s) :
La crise économique

Aller plus loin

 Une recension du livre de Posner par R. Solow, « How to Understand the Disaster », New York Review of Books, vol. 56, n° 8, 14 mai 2009.

 Le blog du livre de Richard Posner : http://correspondents.theatlantic....