投資者日記 26-08-2008 - 中國地產代理拍烏蠅
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Richard
Aug 27, 2008, 11:29:57 AM8/27/08
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8月26日，周二。恒生指數跌48.13，收21056.66；成交479.57億元。8月期指跌104點，收21086點；9月期指跌102點，收
21015點。
中國聯通（762）跌7.1％，收13.12元，今年內或跌27％，瑞信及麥格里降公司評級；網通（906）跌5.2％，收19.9元，里昂降公司評
級。
奧運後效應倒果為因
花旗推介中石化（386），估計今年每股獲利40.9仙，減少37.2％，P/E十六點七倍，目標價11.28元；國壽（2628）估計今年每股獲利
87.8仙，減少36％，P/E二十七點八倍，目標價30元；中國鐵建（1186）估計今年每股獲利36.2仙，升91.3％，P/E二十七點三倍，目
標價15.05元；中通服（552）估計今年每股獲利28.6仙，升33.3％，P/E十七點五倍，目標價7.4元；建行（939）估計今年每股獲利
45.6仙，升50％，P/E十一點五倍，目標價6.6元；復星國際（656）估計今年每股獲利60.3仙，升80.7％，P/E六點三倍，目標價
5.83元；合生（754）估計今年每股獲利1.36元，減少3.7％，P/E五倍，目標價18.84元；江蘇寧滬（177）估計今年每股獲利35仙，
升 8％，P/E十四點九倍，目標價7元；建滔化工（148）估計今年每股獲利4元，升24％，P/E八點二倍，目標價50.7元；建滔積層板
（1888）估計今年每股獲利66仙，升8.9％，P/E六點七倍，目標價6.3元；金界控股（3918）估計今年每股獲利2.8美仙，升16％，P/
E八點二倍，目標價2.7元；創科實業（669）估計今年每股獲利25仙，升232％，P/E二十八點五倍，目標價7.8元；兗州煤業（1171）估計
今年每股獲利 1.655元，升132.3％，P/E六點五倍，目標價17.1元。
滬深三百指數下跌2.88％，收2331.53，出現連續第四天下跌。海通證券跌7.8％，市場擔心成交額下降導致收入減少；中信證券跌4.3％、國金
證券跌8.6％及宏源證券下挫5％；國航重挫7.9％、南方航空重挫 7.2％及東方航空大跌8.8％，因人民幣貶值；寶鋼下挫5.8％、武鋼大挫
7.5％及馬鋼下跌6.1％。滬深三百指數今年已大挫56％，跌幅係彭博報道全球八十九個主要股市中最大。
中國證監會宣布考慮發行可換股債券交換大小非流通股，去減輕超過十萬億元人民幣嘅大小非流通股流入市場壓力。喺2010年前約有八十七萬億元人民幣大小
非流通股變成全流通。家吓滬深A股市場全流通股總市值不過二十二萬九千億元人民幣，擔心市場無法消化新增嗰八十七萬億元人民幣市值股票；透過轉為可換股
債券可令股票有秩序咁流入市場。
7月份美國Single-Family住房供應量係十點六個月，較 6月份十一個月減少。如果連同Condos係十一點二個月（6月份係十一點一個
月）；估計存量最高峰係明年首季。瑞信分析員認為Case-Shiller 房屋價格指數必需再跌14％，美國樓價先跌到一般人可負擔嘅水平（雖然去年
5月至今已跌咗15.8％）。如供樓利率由6.32厘降至5.5厘，未來樓價跌幅約7％；反之，如樓按利率見7.5厘，未來樓價可再跌24％，如再跌
24％不但次按出事，連銀行樓按都會出事。
46％美國經濟學家認為金融危機係美國經濟最大威脅（3月份係52％）、16％認為高油價（較3月份11％大升）及15％認為通脹率（3月份
10％）。
英倫銀行將減息0.25厘，至4.75厘，因為今年第二季GDP增長率係零，估計今年GDP增長率只得1.4%，係1992年嚟最低。
日本Asahi Homes再跌24％，見44日圓，創五年新低，已好接近牛市起步價（2003年3月20日）。因持有85.25％ Asahi
Homes嘅大股東Sebon Corp申請破產，但唔會影響Asahi Homes財政。
去年瑞銀減少二千六百名員工，佔總員工人數12％。今年第二季止又再減少一千七百名員工，至一萬九千四百七十五人，好接近一萬九千人嘅目標。由於49％
薪酬係以花紅方式發放，估計今年人工開支較去年慳番三分一及下半年完成重組。
北京奧運圓滿結束。大家喺度講緊奧運後效應可以話係完全倒果為因；2001年點解北京成功申辦奧運？理由係1978年開放改革政策落實，國力日漸興盛；
而唔係因為舉辦奧運而令中國國力上升。換言之，係中國國力支持一個成功奧運，而唔係奧運支持中國國力。因此既冇奧運前效應，亦應該冇奧運後效應。例如
1984 年起所有舉辦奧運嘅國家，喺奧運後冇經濟衰退，理由係全球經濟向上。去年美國次按危機襲擊全球，北京雖有奧運護體，滬深三百指數亦喺去年10
月至今仲係回落。
三種因素決定股價
中國國務院發展研究中心宏觀經濟研究部研究員張立群分析，北京GDP佔全國唔足4%，把幾個協辦城市經濟總量加埋，份額仲係好少，對全國GDP影響好有
限。
中國今年上半年GDP增速10.4%，較去年同期回落1.8個百分點，理由係世界經濟去年下半年開始下行及中國宏觀政策漸收效果，同奧運無關。
國家發改委宏觀經濟研究院研究員王小廣認為，世界經濟減速、外貿形勢嚴峻、內部政策調整及自然災害等，都係令經濟出現困難嘅原因。受到資源及環境約束，
中國經濟無法長期高速擴張，過去三十年中國依賴廉價勞動力及資源大量投入令經濟迅速崛起，總體係成功嘅，但可唔可以長此落去？家吓出現減速唔一定係壞
事，反而可睇成係一個機會，畀中國依靠自主創新及擴大內需，通過產業升級建立資本及技術密集型產業競爭力。只需GDP保持喺9%增長，產業就出唔到大問
題，經濟調整只係短期陣痛，下半年物價壓力將減少。
奧運之後，宏觀調整政策唔會出現重大改變，至於微調早已開始，例如紡織行業出口退稅提高、銀行貸款額增加及汽車消費稅調整；至於大調整依家冇必要，尤其
係地產調整政策唔可以放鬆，因中國經濟唔可以再依賴房地產嘅炒賣，呢種方式對金融、消費、產業升級及資金有效配置都係一種妨害。
中國經濟進入下行係宏觀調控嘅結果，亦係政府成功阻止泡沫化經濟進一步擴大，刻意畀GDP增長率放緩。除咗股市所受影響較大（嚟自大小非）外，其他方面
影響唔算大。從另一角度睇反而係國家兩防政策（防通脹、防經濟過熱）嘅成功。
依家問題係點樣減慢中小企業下滑速度而唔影響就業。其次係防止能源及原材料價格再一次向上。去年10月不肯減持股票嘅投資者家吓又怪得邊個（牛市三期平
均 P/E二十二倍以上，滬深A股P/E炒到四十六倍仍唔沽貨，家吓可怨邊個?!）？小心熊市三期平均P/E十二倍或以下嚟臨。A股遲早由供求因素決定
股價，進入評估企業業績期，只有完成上述過渡期，A股先至可以正常發展。
未來三大因素決定股價：一、企業業績最基本；二、貨幣供應周期，即銀根緊或寬鬆；三、短期升降先係人心趨向。到依家都未見人行放寬銀根或減息，理論上股
市只有繼續尋底。
去年11月中天置業被爆出賬面蝕咗1.7億元人民幣，向深圳樓市投下一個重磅炸彈。今年1月創輝中介地產公司執咗廣州三百幾間店舖，二手樓成交慘淡局面
由深圳開始，然後擴散到廣東省大城市；跟住係北京及上海等城市內一D中小型中介行相繼執笠。
半年內20單生意都冇
深圳房地產研究中心發布〈關於當前中國樓市形勢分析報告〉。今年1至7月該市開發投資較去年同期減少3.63％；商品房空置面積升29.08％；新建商
品房銷售中住宅面積賣咗一百七十九萬九千八百方米，較去年同期減少53.17％；該市商品住宅平均售價每平方米13276.58元人民幣，較去年同期
升 5.75％。今年6及7月房價每方米11159元人民幣及12387元人民幣；二手房交易規模面積二百萬一千二百方米，下降69％；住房不良貸款
17.35億元人民幣，該市戶籍人口住房自有率75.6％。
中原地產住宅部副總經理張建也認為，家吓廣州市部分中介公司有唔少地舖7月份出現零成交，中原地產已算唔錯，上半年平均一個月成交仲有十幾單，但7月份
就好吃力，因成交量仲喺度跌緊。
滿堂紅廣州喺今年上半年成交量較去年同期跌咗35％左右，集團已改變策略，由專攻二手樓改為同開發商合作，向客戶提供一手樓房源（類似1997至
2003年本港地產代理商做法）。
北京多間大型房產中介機構7月份二手樓成交較去年同期下跌近六成，跌幅好大。以中大恒基為例，去年五百幾間分店，依家已減至三百二十二間，今年上半年有
一半以上嘅二手樓交易由中大恒基等三大中介機構完成，即係話其他中介機構每間上半年做唔到二十單嘅生意。
上海中介機構近半執笠，其中澳洲資本嘅Ray White Real Estate Co（澳洲最大中介公司）喺去年5月進入上海，計劃最少開一百間品
牌店。家吓已減少到只有四至五間作為日後「後路」之用。根據官方數字，兩年前上海二手房中介門店約一萬六千間，依家已減少至七千間，跌幅達一半以上。
內地樓市後市點睇，木宰羊，但內地中介公司已步入寒冬。
中國工業及信息化部產業政策司副司長侯世國喺8月26日表示，中國經濟宏觀調控已改為「有保有壓」；引導資金向「三農」、結構調整、節能減排、自主創新
及社會事業等五個重點領域傾斜，同時壓制「兩高」行業生產能力盲目擴張、促進市場經濟機制發展、糾正市場機制缺陷和不足，促進產業結構優化，形成以農業
為基礎，高科技術產業為先導，基礎產業和製造業為支撑，服務業全面發展格局；產業政策唔係替代市場而係規範市場經濟秩序，糾正和彌補市場嘅缺陷。
幾時有得加電費？
改革開放以嚟中國經濟雖然高增長，但產業結構唔合理令資源消耗多、環境污染重及素質唔高嘅產業不斷取得新進展，依家國家政策就係糾正上述缺陷。家吓停產
關閉企業中，好大部分係生產水平低下、資源消耗高、排放污染重及職工保障條件唔完善嘅企業，由於佢地難以承受高標準社會公益規範而被市場淘汰。
有一定生產水平及較好發展基礎嘅中小企業，由於原材料價格上升及市場放緩影響只屬暫時，喺政府加大對中小企業財稅扶持、信貸金融支持及減輕企業負擔政策
落實後，可以好快渡過難關。
電力企業限產及其他企業限電，加上今夏高溫，長三角地區又再次出現電荒。呢次唔係裝機容量不足，而係煤電價格唔聯動，形成咗電廠多勞少得。電力生產愈
多，虧損反而愈大，因此索性限產。2003及04年每噸煤價300至400元人民幣，加埋政府補貼一度電獲利15分左右，家吓煤價每噸超過1100元人
民幣，每度電蝕17分甚至更多，點解要增產？
2005年發電設備累計平均利用小時為五千四百一十一小時，較2004年減少四十四小時；2006年又減少二百零三小時；去年再減少一百八十四小時。主
要原因係「市場煤、計劃電」。生產電愈多、虧蝕愈大。長三角地區電廠亦「按章工作」，部分更出現資金周轉困難、存煤不足及煤質差，影響機組發電能力。幾
時再批准加電費？
21015點。
中國聯通（762）跌7.1％，收13.12元，今年內或跌27％，瑞信及麥格里降公司評級；網通（906）跌5.2％，收19.9元，里昂降公司評
級。
奧運後效應倒果為因
花旗推介中石化（386），估計今年每股獲利40.9仙，減少37.2％，P/E十六點七倍，目標價11.28元；國壽（2628）估計今年每股獲利
87.8仙，減少36％，P/E二十七點八倍，目標價30元；中國鐵建（1186）估計今年每股獲利36.2仙，升91.3％，P/E二十七點三倍，目
標價15.05元；中通服（552）估計今年每股獲利28.6仙，升33.3％，P/E十七點五倍，目標價7.4元；建行（939）估計今年每股獲利
45.6仙，升50％，P/E十一點五倍，目標價6.6元；復星國際（656）估計今年每股獲利60.3仙，升80.7％，P/E六點三倍，目標價
5.83元；合生（754）估計今年每股獲利1.36元，減少3.7％，P/E五倍，目標價18.84元；江蘇寧滬（177）估計今年每股獲利35仙，
升 8％，P/E十四點九倍，目標價7元；建滔化工（148）估計今年每股獲利4元，升24％，P/E八點二倍，目標價50.7元；建滔積層板
（1888）估計今年每股獲利66仙，升8.9％，P/E六點七倍，目標價6.3元；金界控股（3918）估計今年每股獲利2.8美仙，升16％，P/
E八點二倍，目標價2.7元；創科實業（669）估計今年每股獲利25仙，升232％，P/E二十八點五倍，目標價7.8元；兗州煤業（1171）估計
今年每股獲利 1.655元，升132.3％，P/E六點五倍，目標價17.1元。
滬深三百指數下跌2.88％，收2331.53，出現連續第四天下跌。海通證券跌7.8％，市場擔心成交額下降導致收入減少；中信證券跌4.3％、國金
證券跌8.6％及宏源證券下挫5％；國航重挫7.9％、南方航空重挫 7.2％及東方航空大跌8.8％，因人民幣貶值；寶鋼下挫5.8％、武鋼大挫
7.5％及馬鋼下跌6.1％。滬深三百指數今年已大挫56％，跌幅係彭博報道全球八十九個主要股市中最大。
中國證監會宣布考慮發行可換股債券交換大小非流通股，去減輕超過十萬億元人民幣嘅大小非流通股流入市場壓力。喺2010年前約有八十七萬億元人民幣大小
非流通股變成全流通。家吓滬深A股市場全流通股總市值不過二十二萬九千億元人民幣，擔心市場無法消化新增嗰八十七萬億元人民幣市值股票；透過轉為可換股
債券可令股票有秩序咁流入市場。
7月份美國Single-Family住房供應量係十點六個月，較 6月份十一個月減少。如果連同Condos係十一點二個月（6月份係十一點一個
月）；估計存量最高峰係明年首季。瑞信分析員認為Case-Shiller 房屋價格指數必需再跌14％，美國樓價先跌到一般人可負擔嘅水平（雖然去年
5月至今已跌咗15.8％）。如供樓利率由6.32厘降至5.5厘，未來樓價跌幅約7％；反之，如樓按利率見7.5厘，未來樓價可再跌24％，如再跌
24％不但次按出事，連銀行樓按都會出事。
46％美國經濟學家認為金融危機係美國經濟最大威脅（3月份係52％）、16％認為高油價（較3月份11％大升）及15％認為通脹率（3月份
10％）。
英倫銀行將減息0.25厘，至4.75厘，因為今年第二季GDP增長率係零，估計今年GDP增長率只得1.4%，係1992年嚟最低。
日本Asahi Homes再跌24％，見44日圓，創五年新低，已好接近牛市起步價（2003年3月20日）。因持有85.25％ Asahi
Homes嘅大股東Sebon Corp申請破產，但唔會影響Asahi Homes財政。
去年瑞銀減少二千六百名員工，佔總員工人數12％。今年第二季止又再減少一千七百名員工，至一萬九千四百七十五人，好接近一萬九千人嘅目標。由於49％
薪酬係以花紅方式發放，估計今年人工開支較去年慳番三分一及下半年完成重組。
北京奧運圓滿結束。大家喺度講緊奧運後效應可以話係完全倒果為因；2001年點解北京成功申辦奧運？理由係1978年開放改革政策落實，國力日漸興盛；
而唔係因為舉辦奧運而令中國國力上升。換言之，係中國國力支持一個成功奧運，而唔係奧運支持中國國力。因此既冇奧運前效應，亦應該冇奧運後效應。例如
1984 年起所有舉辦奧運嘅國家，喺奧運後冇經濟衰退，理由係全球經濟向上。去年美國次按危機襲擊全球，北京雖有奧運護體，滬深三百指數亦喺去年10
月至今仲係回落。
三種因素決定股價
中國國務院發展研究中心宏觀經濟研究部研究員張立群分析，北京GDP佔全國唔足4%，把幾個協辦城市經濟總量加埋，份額仲係好少，對全國GDP影響好有
限。
中國今年上半年GDP增速10.4%，較去年同期回落1.8個百分點，理由係世界經濟去年下半年開始下行及中國宏觀政策漸收效果，同奧運無關。
國家發改委宏觀經濟研究院研究員王小廣認為，世界經濟減速、外貿形勢嚴峻、內部政策調整及自然災害等，都係令經濟出現困難嘅原因。受到資源及環境約束，
中國經濟無法長期高速擴張，過去三十年中國依賴廉價勞動力及資源大量投入令經濟迅速崛起，總體係成功嘅，但可唔可以長此落去？家吓出現減速唔一定係壞
事，反而可睇成係一個機會，畀中國依靠自主創新及擴大內需，通過產業升級建立資本及技術密集型產業競爭力。只需GDP保持喺9%增長，產業就出唔到大問
題，經濟調整只係短期陣痛，下半年物價壓力將減少。
奧運之後，宏觀調整政策唔會出現重大改變，至於微調早已開始，例如紡織行業出口退稅提高、銀行貸款額增加及汽車消費稅調整；至於大調整依家冇必要，尤其
係地產調整政策唔可以放鬆，因中國經濟唔可以再依賴房地產嘅炒賣，呢種方式對金融、消費、產業升級及資金有效配置都係一種妨害。
中國經濟進入下行係宏觀調控嘅結果，亦係政府成功阻止泡沫化經濟進一步擴大，刻意畀GDP增長率放緩。除咗股市所受影響較大（嚟自大小非）外，其他方面
影響唔算大。從另一角度睇反而係國家兩防政策（防通脹、防經濟過熱）嘅成功。
依家問題係點樣減慢中小企業下滑速度而唔影響就業。其次係防止能源及原材料價格再一次向上。去年10月不肯減持股票嘅投資者家吓又怪得邊個（牛市三期平
均 P/E二十二倍以上，滬深A股P/E炒到四十六倍仍唔沽貨，家吓可怨邊個?!）？小心熊市三期平均P/E十二倍或以下嚟臨。A股遲早由供求因素決定
股價，進入評估企業業績期，只有完成上述過渡期，A股先至可以正常發展。
未來三大因素決定股價：一、企業業績最基本；二、貨幣供應周期，即銀根緊或寬鬆；三、短期升降先係人心趨向。到依家都未見人行放寬銀根或減息，理論上股
市只有繼續尋底。
去年11月中天置業被爆出賬面蝕咗1.7億元人民幣，向深圳樓市投下一個重磅炸彈。今年1月創輝中介地產公司執咗廣州三百幾間店舖，二手樓成交慘淡局面
由深圳開始，然後擴散到廣東省大城市；跟住係北京及上海等城市內一D中小型中介行相繼執笠。
半年內20單生意都冇
深圳房地產研究中心發布〈關於當前中國樓市形勢分析報告〉。今年1至7月該市開發投資較去年同期減少3.63％；商品房空置面積升29.08％；新建商
品房銷售中住宅面積賣咗一百七十九萬九千八百方米，較去年同期減少53.17％；該市商品住宅平均售價每平方米13276.58元人民幣，較去年同期
升 5.75％。今年6及7月房價每方米11159元人民幣及12387元人民幣；二手房交易規模面積二百萬一千二百方米，下降69％；住房不良貸款
17.35億元人民幣，該市戶籍人口住房自有率75.6％。
中原地產住宅部副總經理張建也認為，家吓廣州市部分中介公司有唔少地舖7月份出現零成交，中原地產已算唔錯，上半年平均一個月成交仲有十幾單，但7月份
就好吃力，因成交量仲喺度跌緊。
滿堂紅廣州喺今年上半年成交量較去年同期跌咗35％左右，集團已改變策略，由專攻二手樓改為同開發商合作，向客戶提供一手樓房源（類似1997至
2003年本港地產代理商做法）。
北京多間大型房產中介機構7月份二手樓成交較去年同期下跌近六成，跌幅好大。以中大恒基為例，去年五百幾間分店，依家已減至三百二十二間，今年上半年有
一半以上嘅二手樓交易由中大恒基等三大中介機構完成，即係話其他中介機構每間上半年做唔到二十單嘅生意。
上海中介機構近半執笠，其中澳洲資本嘅Ray White Real Estate Co（澳洲最大中介公司）喺去年5月進入上海，計劃最少開一百間品
牌店。家吓已減少到只有四至五間作為日後「後路」之用。根據官方數字，兩年前上海二手房中介門店約一萬六千間，依家已減少至七千間，跌幅達一半以上。
內地樓市後市點睇，木宰羊，但內地中介公司已步入寒冬。
中國工業及信息化部產業政策司副司長侯世國喺8月26日表示，中國經濟宏觀調控已改為「有保有壓」；引導資金向「三農」、結構調整、節能減排、自主創新
及社會事業等五個重點領域傾斜，同時壓制「兩高」行業生產能力盲目擴張、促進市場經濟機制發展、糾正市場機制缺陷和不足，促進產業結構優化，形成以農業
為基礎，高科技術產業為先導，基礎產業和製造業為支撑，服務業全面發展格局；產業政策唔係替代市場而係規範市場經濟秩序，糾正和彌補市場嘅缺陷。
幾時有得加電費？
改革開放以嚟中國經濟雖然高增長，但產業結構唔合理令資源消耗多、環境污染重及素質唔高嘅產業不斷取得新進展，依家國家政策就係糾正上述缺陷。家吓停產
關閉企業中，好大部分係生產水平低下、資源消耗高、排放污染重及職工保障條件唔完善嘅企業，由於佢地難以承受高標準社會公益規範而被市場淘汰。
有一定生產水平及較好發展基礎嘅中小企業，由於原材料價格上升及市場放緩影響只屬暫時，喺政府加大對中小企業財稅扶持、信貸金融支持及減輕企業負擔政策
落實後，可以好快渡過難關。
電力企業限產及其他企業限電，加上今夏高溫，長三角地區又再次出現電荒。呢次唔係裝機容量不足，而係煤電價格唔聯動，形成咗電廠多勞少得。電力生產愈
多，虧損反而愈大，因此索性限產。2003及04年每噸煤價300至400元人民幣，加埋政府補貼一度電獲利15分左右，家吓煤價每噸超過1100元人
民幣，每度電蝕17分甚至更多，點解要增產？
2005年發電設備累計平均利用小時為五千四百一十一小時，較2004年減少四十四小時；2006年又減少二百零三小時；去年再減少一百八十四小時。主
要原因係「市場煤、計劃電」。生產電愈多、虧蝕愈大。長三角地區電廠亦「按章工作」，部分更出現資金周轉困難、存煤不足及煤質差，影響機組發電能力。幾
時再批准加電費？
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