投資者日記 01-09-2008 - 唔再信價值投資法

[Richard]

9月1日，周一。恒生指數跌355.58，收20906.31；成交411億元。9月期指跌386點，收20874點，期指倒掛現象又再出現矣。

富士康（2038）下挫4.6％、思捷環球（330）跌6％，即三個交易天大跌24％，可見基金洗倉嘅威力；聯想（992）跌6.4％，收4.96元，
因美國銀行、花旗及德銀等齊齊降評級。

未來十年股市係點？
滬深三百指數跌3.45％，招商銀行跌6.6％；韓國Kospi指數跌4％，LG電子跌9.6％；台股跌3.3％，鴻海精密下跌6.9％停版；MSCI
亞太指數跌8％。可見成個亞太區股市受壓。

英國7月份批出物業貸款只得三萬三千單，係九年內最少；銀碼32.3億英鎊，較6月上升2.86％；同去年7月93.5億英鎊比較跌幅好大。

格魯吉亞共拋售1.872億美元外滙（佔總儲備12.8％），去支持該國Lari滙價保持喺1.4099美元兌1Lari。

Pictet Asset Management Ltd.及Aberdeen Asset Management Plc.聯手拋售南韓圜。繼8月回
落7％後，今天再跌3.2％，韓國外滙儲備連跌四個月，今年外國投資者淨拋售220億美元韓國股票（即拋售大於買入）。今年股市下跌25％。6月同7月
再拋售42億美元債券，估計未來三至六個月南韓圜將進一步回落；因資金正從亞太區流失，重返美國。

利差交易於九十年代開始，因日本政府為刺激經濟不斷減息，但九十年代日本無論股市或房地產卻冇吸引力，1994年起不斷有資金由日本流向高息貨幣好似澳
元等。2001年起美國為刺激經濟亦將美元利率不斷壓低，2003年6月見1厘，資金亦從美國流向其他嘅高息貨幣。

澳元／日圓利差交易，2003至去年獲利高達62%，上述未計滙價收益。美元利差交易主要對象係歐羅及英鎊，利潤亦唔錯。

不過，好似黑社會話齋「出得嚟行，就預咗要還！」今年7月15日起美元滙價急升8%，將今年上半年利差交易嘅利潤完全抵銷，係咪利差交易進入
Unwind時段？

高盛證券過去幾年係美元大淡友，最近改為睇好，O'Neill上周五認為，未來兩年歐羅見1.2美元機會大過見1.6美元（今年7月15日歐羅見
1.604 美元）。歐洲央行9月4日相信會維持利率不變，四十七位分析員中估計減息者只佔5％，理由係歐洲CPI升至十六年高位；歐洲央行認為打擊通
脹係首要任務，家吓通脹仍遠離目標通脹率2％；加上9月8日IG Metall要求加人工大過去年6.5％，呢嗰時候減息唔係畀IG Metall加人
工要求更振振有詞咩？

成思危認為，人民幣兌美元升值速度將減慢，因為美元開始對其他貨幣升值及今年兌美元已上升7％。

美國監管機構上周五接管今年第十間出事嘅Integrity銀行。呢間銀行2000年成立，今年早已資不抵債。估計FDIC要用2.5億到3.5億美元
去救番佢。

花旗推介中保國際（966），估計今年每股獲利36仙，較去年減少67％，P/E四十五點五倍，目標價20.4元；中海油田服務（2883），估計今年
每股獲利66.5仙，升22.8％，P/E十三點八倍，目標價16.9元；中海石化（3983），估計今年每股獲利36.6仙，升16.1％，P/E十
一點八倍，目標價6.2元。

1987至97年係貪婪嘅十年，呢十年內愈大貪者賺到嘅錢愈大；到1997年唔少人變成貪得無厭，最終部分人變成負資產。1997至2007年係危機四
伏十年。1997年有亞洲金融風暴，亦有本港特產「八萬五房屋政策」；1998年有淡水大鱷衝擊港滙指數，後因俄羅斯債務危機令特區政府執身彩；
1999年有「千年蟲」事件，最終引發2000年科網股泡沫爆破；2001年有「九一一．慘劇」事件；2002年有英隆事件；2003年本港出現沙士事
件；到2003年下半年起港人先再有安樂日子。跟住去年10月美國次按危機，以及港股直通車計劃無法落實；今年內地有雪災及四川大地震。1997到
2007年呢十年金融市場真係多災多難。去年10月起計，未來十年又會點？十個月過去矣，大贏家係小心謹慎嘅投資者。當然亦有極成功嘅對沖基金，好似拋
空金融股去買期油者（呢個係極少數，何況一般投資者做唔到）。

信趨勢好過
過去十個月係價值投資法嘅重災區，好似Davis Advisors去年購入Ambac，後者至今回落95％；Legg Mason Value
Fund揀咗K B Home及Centex，今年3月雖已止蝕，仍要蝕2.15億美元，呢個基金今年下跌28％；Third Avenue
Value Fund因揀咗MBIA，令基金跌價16％。仲有美林、花旗、房利美及房貸美等。只要買入任何一隻，損失都會好大。

本港基金揀錯股而招至損失嘅亦有好多。我老曹1974年經歷和記一役後，對價值投資法早已冇晒信心。當年我老曹將和記年報睇完又睇，先決定由每股7元開
始買D，一直至2元，一共買咗十萬股，用晒手上嗰50萬元資金；最後和記股價跌落1元。1975年呢間公司宣布，有一間叫Alltrack嘅公司喺印尼
經營出租 Caterpillar建築用機械業務蝕咗3000萬美元，要滙豐注資1.5億港元挽救。印尼Alltrack公司係和記旗下三百多間子公司
之一，呢間公司資產負債表亦冇喺年報刊出！叫一般投資者事前點知一間小小嘅子公司竟可整死成個和記集團。從今以後我老曹再唔信上市公司年報，改為相信趨
勢。因為一粒老鼠屎可將一煲靚湯完全毀掉；喺未出事前，有邊個會留意呢粒老鼠屎？價值投資法實在有太多漏洞，點去叫人信？過去十個月係價值投資法信徒嘅
大災難（中外都係咁）。

11月期油今天再升2.54美元，見118美元。墨西哥灣石油設施員工70％已疏散，令每日減產一百二十五萬桶石油，以及六十億九千立方呎天然氣，佔離
岸石油產量96％及天然氣產量82％。今天係美國勞動節，市場成交好少所以作唔到準，最新消息係颶風對採油設施破壞有限，油價又再回落。商品市場牛市係
咪結束？近月金價、油價及CRB商品指數嘅回落，到底係牛市結束定係中期性調整？如伊朗真係遭遇空襲，將考慮封鎖霍爾木茲海峽令中東石油運唔倒出去，如
果係真，咁就大件事。家吓油價中最少有25至30美元係反映伊朗危機，如中東局勢緩和，家吓油價只值70到80美元，如伊朗封鎖霍爾木茲海峽，油價就算
見147美元後亦阻唔住個升勢。

至於礦產價格，上半年受中國雪災及四川大地震影響，投資者擔心供應受阻而炒上。昨天四川攀枝花地震擔心又令礦產價格上升。另一方面，全球GDP增長率進
入放緩期，需求壓力喺度下降中。中國奧運之後油電價格改革問題，再次被推上前台，國家發改委宏觀經濟研究院副院長王一鳴表示，趁下半年其他資源性產品價
格回落，創造相對寬鬆環境，應盡快調整能源資源生產同消費價格體系，不應單靠壓低能源價格去控制 CPI水平。如無意外電費及燃料費上調快將出台，因中
國唔似印度同周邊國家，CPI已進入雙位數上升；中國應有條件承受水、電及燃料費上升，何況中國工人今年獲大幅度加人工。

一家內地上市地產服務公司董事長喺接受《理財周報》訪問時表示，自去年11月13日深圳中天置業評估有限公司總裁蔣飛涉嫌捲巨款走佬，令公司倒閉後，創
輝租售、中大恒基、北京信一天及深圳長河地產等房地產仲介公司大量減少經營門店；加上今年1至8月全國住宅銷售面積減少 11％及銷售金額減少7％，令
交易規模萎縮。以深圳房地產仲介公司為例，依家90％處於蝕錢狀態，有賴往年利潤支持。成個地產服務業今年業績下滑30%至 40％。面對股市不景氣、
產業調整、次按危機及出口萎縮，再加上政府打壓需求，估計呢次地產仲介業寒冬起碼要到明年5月。

內地房價剎車漸見效
美聯物業每周樓市第十二期報告指出，央行及銀監會聯合下達關於金融促進節約集約用地通知，要求各銀行緊急限貸。另一方面，千億保險資金將進入不動產。建
行行長張建國喺中期業績發布會上表示，只對地產價格增長過快嘅八個城市地產開發貸款進行嚴格控制，但冇公布八大城市名單。一般人估計廣州、深圳及東莞好
可能進入八大銀貸城市。瀋陽市政府喺「中國．瀋陽2008秋季地產展示交易會」上宣布，重新啟動購房補貼政策，提高住房供會貸款年限及限額及降低首付款
比例。杭州市住房制度改革辦公室宣布，杭州市將放寬對經濟適用房申請者年齡限制，凡1985年前出生嘅年輕夫妻已可申請經濟適用房。另一方面，監察部、
國土資源部、財政部、住房及城鄉建設部及審計署五大部門聯合印發通知，要求各地繼續組織開展國有土地使用權出售情況嘅專項清理和檢查工作。

換言之，內地政府已明白唔好將孩子連同沖涼水一起倒掉嘅危險，喺執行緊急限貸政策下，一樣有保有壓。內地房地產經過2003至08年年初房價瘋漲後，政
府正通過一連串政策為內地房價進行剎車，以免持續走低嘅股票市場資金轉向地產市場投機。由於內地資本市場落後，房地產企業缺乏直接融資渠道，只要限制銀
行貸款，便可阻止炒房地產者造成泡沫（中國房地產企業資金70%至80％嚟自銀行貸款，相反西方國家房地產企業資金60％嚟自直接融資，例如發行房地產
基金）。喺中國只要限制銀行向房地產貸款已可剎車，令房價逐漸返去理性水平。由於中國人儲蓄率一直好高，畀樓價消化一段日子將泡沫擠掉，日後再畀銀行擴
大房地產放貸規模，便可令內地房地產逃過一次泡沫化現象。好似1998至2000年經歷三年調整後，2001至03年內地房價進入理性上升期；其後北京
成功獲得今年奧運主辦權，上海獲2010年世博會舉辦權，均刺激樓價瘋漲，今年年初已進入非理性階段。由2003至07年樓價上漲一倍或以上，今年第二
季開始漸漸穩定落嚟；加上政府一連串抑制、打擊投機行為及擠壓泡沫政策出籠，並已漸見成效。至於調整期係咪好似1998至2000年要三年時間？要事後
先知道。

9 月1日廣州成為全國第一個正式實施綜合性供用電地方規章。地產開發商唔可以隱瞞小區內電力規劃，禁止違法停電行為，家吓類似項目有一百六十三個，受
影響居民四萬五千戶。主要原因係不良地產商為慳番D錢而唔按規定投資永久用電工程及辦理一戶一表手續，將臨時基建用電轉供住宅用電，住戶不但承受高額電
費支出而且面對隨時停電之苦，例如遠峰大廈及大塘小區等。新規定下地產開發商必需按照規劃，先行建設配套變電設施，令居民用電合法化。符合上述嘅規定，
國家才發完工驗收完畢紙，依家只係規定先行實施一年，然後立法，確保用戶對供電可靠性及品質特殊要求，唔會無故停電。

做人要識分享
上周某教授透過森池兄話畀我老曹知「佢較我老曹叻，因為佢較我老曹有錢」；我老曹聽後微笑不語。對我老曹而言，追求財富只係人生目標其中一項。我老曹一
向將健康放喺第一位、家庭放喺第二位、子女放喺第三位、事業放喺第四位。對財富嘅睇法好以屋企嘅自來水喉，只要夠使就算，我老曹從來唔會喺屋內貯水；何
況我老曹呢D 中產階級嘅財富，喺超級富豪眼中真係九牛一毛。

我老曹能夠喺解決衣食住行之餘，仲有餘錢幫吓朋友及捐獻公益事業，已好滿足。今天到銀行為農家女職業訓練學校滙上24萬港元，作為資助四川大地震後嘅孤
兒入讀農家女學校一年學費兼食宿費之用（平均每人每月需1000元人民幣）。上述款項係兩本書嘅版稅，因此亦要多謝讀者大力支持。另有一位讀者來電話，
佢個仔最近結咗婚，願意將自己嘅快樂同人地分享，將佢結婚所收嘅10萬元禮金，全數存入我老曹嘅戶口，捐贈畀農家女學校，為四川地震嘅孤兒提供一年免費
食宿及教育，上述嘅行為令人尊敬，我老曹以有呢類讀者為榮。今天我老曹一把年紀，應該學習捨得，反而你又捨唔捨得將自己財產嘅一少部分與別人分享？唔好
因小善而不為；人生最大快樂唔係你擁有幾多，而係能夠同人地分享。雖天地不仁，但人間有情；捐助唔係為乜，只係為求心中快樂。有份損款畀苗圃嘅讀者本周
日請嚟分享第四季經濟展望，並希望大家有所得着，家吓風高浪急，好易做錯決定。