把经纪人逼向边缘－FT Chinese
Robin
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梧 桐树协议(Buttonwood Agreement)奠定了纽约证交所(New York Stock Exchange)的基础，这项协议于1817年签署时仅有两项条款：经纪人只与经纪人打交道，不能降低佣金来抢别人的生意。 的确，缔造者们只是将中世纪时期首次形成的交易所核心内容正式确定了下来。他们实质上是经纪人俱乐部，撮合买家和卖家，并且设法排挤竞争对手。 伦敦证交所(London Stock Exchange)也起源于一项俱乐部协议——排他性承载着痛苦的代价。按伦敦证交所官方史的说法，其起源可以追溯到伦敦金融城的两间咖啡馆Jonathan's和Garraway's，交易员们都集中在那里：“一旦被这两间咖啡馆中的一间赶出，被赶的人也许可以这里揽点生意，那里揽点生意，但这并非最好的选择。” 随着咖啡馆让位于交易所和之后的电子交易室，交易所仍然保持着俱乐部形式，直到他们无法再承受改写了规则的资本激增带来的压力。但既然大型交易所都已股份化——控制权从最大的顾客转到了外部投资者手中——市场和交易员之间的古老关系已经开始进一步瓦解。 新老板不想成为俱乐部的成员，只对利润感兴趣。欧洲的交易所可以获得50%或更高的利润率。投资银行和股票经纪人说，为了给新股东带来高额回报，他们受到了剥削。现在，这些顾客正在反击，想通过建立自己类似交易所的场所来寻找削减成本的方法。 这既而促使交易所思考以前不敢想的问题：直接接触那些银行和经纪业的顾客，怂恿他们绕过传统的服务提供商。 投资银行和交易所可能不把彼此当作对方的顾客，而是竞争对手，这一想法正广为流传。金融服务咨询公司毕博(BearingPoint)去年完成的研究断定：“在今后10年，我们会看到交易所也成为投资银行业和经纪业中的一员。交易所正开始整合，并进行公开发行，但这一趋势会架空交易所成员公司的中间业务。” 这种争斗不仅关系到市场，也就是最终竞争导致成本下降，每个人——领养老金的人、储蓄的人、甚至政府——都会让每位投资者有更多的钱为他们服务，而不是为经纪人服务。 观念的改变正在迅速出现。瑞士蓝筹股电子平台Virt-X首席执行官吉姆•戈伦(Jim Gollen)表示，最近几个月，有数间基金管理公司跟他进行了联系，并提出了允许他们绕过经纪人直接交易的建议。就在两年前，Virt-X做的一项非正式调查发现，当时没有人有兴趣直接使用它的交易平台。 银行家和交易所表示，去除中间业务——除去经纪人——是一扇可以向两边开的门，但至今领跑的是银行。去年底，一批欧洲最大的投资银行宣布了抗衡该地区股票交易所的计划，取名为绿松石计划(Project Turquoise)，其目标是提供低成本交易以及进入隐藏流动资金池的途径，通常，这些流动资金是交易所没有的。 引发此举的部分原因是对收费的失望。尽管近年来交易量大幅增长，但收费仅轻微下调。这也是对名为Mifid的欧洲新法规的回应，该法规旨在推动证券交易的竞争。这些因素，加上技术的进步，都促使银行要测试他们破坏交易所与其顾客关系的能力。 另类交易平台这几年都是美国股票交易界的一项特征。纽约证交所(New York Stock Exchange)和纳斯达克(Nasdaq)的反应是收购他们。但去年成立了许多有银行支持的区域性交易所，这些银行都是他们的顾客，其意图恰恰是挑战双头垄断。在此期间，总部位于密苏里州的新贵BATS Trading对两家交易所构成了强有力的挑战——它目前占了美国总股票营业额的8-10%，即每天40至50亿美元。 纽约证交所的相当一部分市场份额都输给了纳斯达克，最近则输给了BATS。从机构投资者那里寻找直接业务也无法取代，因为美国法规禁止获公认的交易所与任何人建立交易关系，注册经纪-交易商除外。到目前为止，去除中间业务行动主要是在欧洲，欧洲绿松石计划的目标交易是顶尖的350只股票，纽约证交所则在欧洲收购了大陆交易所运营商泛欧交易所(Euronext)。纽约证交所-泛欧交易所战略市场分析主管科林•克拉克(Colin Clark)表示：“最终的问题就是保持平台上的流动性。” 毕博金融服务业务主管史蒂芬•金斯利(Stephen Kingsley)表示，银行有机会去除交易所提供的中间交易服务。“只要产品标准化、可分配、可互换（比如股票和期货交易合约），而且你可以模仿交易所的流动性池，那么你就解决问题了。” 但是，假如交易所自己与共同基金、养老金计划、对冲基金和捐赠基金等这些最终顾客建立了直接联系，这些基金会放弃传统的买卖股票方式吗？ 欧洲电子债券交易平台MTS提出为对冲基金提供直接渠道时，就引起了银行顾客的强烈抗议。银行后来接受了这一不可避免的事实。不过目前，大型股票交易所不愿意造成这种高调竞争的挑战。毕竟，银行也在他们最大的顾客之列。 在近期于伦敦举行的交易所会议上，伦敦证交所市场总监高睿谋(Martin Graham)谨慎回答了这样一个问题：伦敦证交所是否可能尝试绕过大经纪人顾客，直接接触他们的客户。“世界在变，但经纪人对我们仍然重要，”他表示。但他暗示说，交易所保留了报复的能力。“讽刺的是，绿松石计划很可能导致经纪人被去除掉，这就违背了制定该计划的主要背后动机之一。” 私下里，交易所在部分利润较丰厚的银行顾客的不满情绪中看到了机会，特别是对冲基金。这些顾客指责银行占他们交易的便宜，并操纵价格，对他们不利。他们声称，在顾客的指令到达时，银行的自营业务交易员——那些交易证券为银行赚取利润的人——也同时填写类似订单，或者更糟糕的是，赶在顾客之前填写类似指令。这种双重打击导致了不利于顾客的价格。这种行为是违法的，但很难监管。 在交易所会议上，儿童投资基金(Children's Investment Fund)的克里斯•霍恩(Chris Hohn)猛烈抨击了大型投资银行。这位英国著名的对冲基金经理表示，银行在他交易之后进行交易，他受够了。“我们绝对经历过信息被泄露的情况，”他说。“对这种情况，我们十分不爽。” 这种不爽在很大程度上导致了所谓的直接市场接入(DMA)交易系统的日渐流行。这种系统是桌面“黑匣子”，程序已设定好，用于以小幅价格波动为基础，高速直接从交易所买卖股票。银行感觉被迫开发DMA系统——该系统仅创造很少的佣金——以此阻止顾客流失。 银行和对冲基金间的紧张局势让交易所感到很开心。作为一个团体，经纪人已经表明，在设法降低收费上，他们比基金经理人自身的力量要大得多。 德意志证券交易所(Deutsche B?rse)和瑞士交易所SWX集团(SWX Group)共同拥有的期货交易与结算交易所——欧洲期货交易所(Eurex)，长期以来都向基金管理公司和对冲基金提供直接会员资格。最近，它大幅增加了向这些投资者传送信息的带宽，使得直接交易更加简便，利润更丰厚。特别值得一提的是，欧洲期货交易所鼓励所谓的算法交易员申请签约，他们使用“黑匣子”桌面技术来做交易决策并发送指令。“我们发现，算法交易员贡献了庞大的交易量，”欧洲期货交易所某管理人员表示。“我们有许多自营交易行，这些家伙确实很喜欢我们的服务。” 尽管如此，直接与之相连的欧洲期货交易所顾客，仍然需要银行和风险控制功能，而交易所还不具备提供这些服务的条件。要获得这项服务，交易必须返回在欧洲期货交易所拥有结算权的银行。实际上，银行家和顾问表示，正是借贷现金和证券等银行功能，使得去除他们的中间业务职能让交易所难以完成。 银行抓住了提供这些服务的机会，并通过其大宗经纪业务部提供服务，这是银行近年来利润最稳定的业务之一。“大宗经纪业务的基本构想，是它们提供了极为便利的入口，”戈伦先生表示。的确，导致交易所交易业务比例不断上升的对冲基金和算法交易员，更有可能进行没有内勤功能的简约化运作。鉴于此，他们要依赖大宗经纪服务。 对于割断与经纪人的联系，传统型的投资者也很谨慎，因为抱怨归抱怨，他们看到了所得服务的价值。英国最大的基金管理公司之一Legal & General的交易主管Ali Toutounchi表示，管理交易成本是他最大的任务之一。但这些成本的最大成分并非佣金，而是所谓的“市场影响”——买卖大单进入市场时股票的波动。为了将市场影响降到最小，Legal & General要求经纪人炒大批股票，并在预定的价格进行买卖。然后由交易员抛售或下单，获利了结或者增仓。 出于成本原因，Toutounchi先生大量使用了DMA系统。不过他说，Legal & General感谢银行提供了他们自己的资金，而且认为应该收钱，这很合理。此外，假如Legal & General试图在大部分业务上绕过经纪人，那么它就会发现，在它想进行大单程式交易时，就没几个人愿意报出具有竞争力的价格了。“这是个相对利益的问题。” 毕博的金斯利先生表示，假如交易所真的决定进入为那些交易股票的人提供资金的业务，他们对银行造成的竞争威胁可能比现在更大。但他们的建立完全不是为了自己承担风险，要保持他们的交易量，唯一的回答可能是要降低收费。 这对股东拥有的交易所是个问题。“他们得对股东说，‘我们要大幅降价，而且顺便说一句，这（看起来）可不好。可能引发价格战'。” 译者/红岭 |
