TCMB'nin (1.25 puanlık) faiz indirimi ekonomimizi nasıl etkiler? Parasal aktarım mekanizması

[MD]

(Not: 21 Aralık 2008'de yazıldı)

Televizyonlarda sıkça duyuyoruz, FED faizleri bilmemkaç baz puan
indirdi, TCMB faiz indirimine gitti vs. Peki merkez bankaları bu
oranları neden değiştiriyor? Neyi amaçlıyor?

Ülkemizi ele alalım.TCMB, para politikasını uygulamak üzere gecelik
borçlanma, gecelik borç verme, geç likidite imkanı (borç verme ve borç
alma şeklinde), İMKB repo-ters repo pazarında uygulanan (ters) repo
faiz oranını ve reeskont faiz oranını belirler. Bu oranların tamamı
kısa vadeli faiz oranlarıdır.

Gecelik borçlanma faiz oranı TCMB'nin ticari bankalardan (Akbank, İş
Bankası, Finansbank, Halkbank vs.) 1 gün vadeli borç (kredi) alması
karşısında ödeyeceği faiz oranı. TCMB ilan eder bu oranı ve fazla fonu
olan banka getirip bana bu faizden verip parayı o günlük
değerlendirebilir der. (Önceki gün %16.25'ten %15'e indi)

Gecelik borç verme faiz oranı: TCMB'nin ticari bankalara geçici nakit
sıkıntıları olması durumunda 1 gün vadeli (yani gecelik) vermeyi
taahhüt ettiği borca uyguladığı faiz oranıdır. (önceki gün %18.75'ten
%17.5'e indi)

Geç likidite penceresi: TCMB'nin normal olarak bankalar arası para
piyasasında gecelik borç alması ve gecelik borç vermesi işlemleri
09:00 - 16:00 arasında gerçekleşir (yani eft sisteminin çalıştığı
saatler). Eğer bir banka bu normal saatler içinde işlem yapmayıp nakit
ihtiyacı veya nakit fazlası sonradan çıkarsa saat 16:00 - 17:00
saatleri arasında geç likidite imkanından yararlanır. Yani geç
likidite imkanları gecikmeli olarak gecelik borçlanma ya da borç verme
işlemleridir. Tabi bu nedenle faiz oranları ticari bankalar için daha
dezavantajlıdır. (saat 16.00-17.00 arası gecelik vadede uygulanan
Merkez Bankası borçlanma faiz oranı önceki gün %12,25'ten %11'e, borç
verme faiz oranı ise %21,75'ten %20,5'e indi)

Faiz oranında yapılan bir değişme ekonomiye pek çok kanaldan etki
yapar. Bunlardan en önemli 3 tanesi tüketim, yatırım ve beklenti
kanallarıdır. Bunun dışında servet kanalı, döviz kuru kanalı vb. gibi
daha pek çok kanal bulunmaktadır.

Tüketim kanalı: TCMB'nin kısa vadeli faiz oranlarında yapacağı bir
indirim bankaların Merkez Bankasından daha ucuza (düşük faizle) borç
alması demek olacağından bankaların kaynak maliyetini etkiler*.
Böylelikle bankalar daha düşük faizle ve daha bol ihtiyaç, konut ya da
oto krdisi gibi tüketici kredileri verebilirler. Böylelikle ekonomide
tüketim mallarına olan talep artar. Buna bağlı olarak tüketim
mallarında fiyat ve satış miktarda artış görülür.

Yatırım kanalı: Bankaların kaynak maliyetlerindeki düşüş tüketici
kredilerini ucuzlattığı gibi benzer şekilde yatırım, proje ve işletme
kredilerini de ucuzlatır. Bankalar ucuza kaynak bulabildikleri için
işletmelere de daha bol ve ucuza kredi verebilir. Daha ucuz ve daha
bol kaynak bulabilen işletmeler daha fazla projeye girer, daha fazla
yatırım yapar, üretim kapasitesini büyütmek üzere daha fazla para
harcar. Sonuçta kaynak maliyeti ucuzladığından karlar artacak, karlı
proje sayısı yükselecektir. Banka kredilerinin ucuzlamasının yanında
ayrıca faiz indiriminden dolayı alternatif finansal yatırımların
getirileri düşeceğinden reel yatırımlar daha cazip hale gelir.
Firmalar mevduatlarını, repolarını, tahvillerini ve faiz getiren diğer
her türlü plasmanlarını bozdurarak iş yapmak üzere kullanır,
yatırımlara girişir. Her iki olgu sonucunda yatırım mallarına** olan
talep artar. Buna bağlı olarak yatırım malları fiyat ve satış
miktarlarında artış görülür. (Yatırım kanalının tüketim kanalına göre
önemli bir farkı vardır. yatırım harcamaları ekonomide muhakkak ki
toplam talebin bir parçasıdır ancak bu harcamalar sonucunda ekonominin
üretim kapasitesi artacağından ertesi dönemlerde yatırım harcamaları
arz artışına da yol açar. Böylelikle faiz indiriminin yatırım
kanalından iktisadi faaliyetlere etkisi uzun vadede enflasyonist
olmaz.)

Beklenti kanalı: Tüketim, yatırım, servet, dış ticaret-döviz kuru gibi
kanalların varlığının bilinmesine bağlı olarak faiz oranı
değişikliklerinin maksadının ekonomideki tüm bireyler tarafından
bilinmesi/tahmin edilmesi bireylerin iktsadi davranışlarını etkiler.
Krediyle işi olsun olmasın her kişi ya da işletme faiz kararlarından
etkilenir. Sonuçta Merkez Bankası faiz oranlarını bir araç olarak
kullanmaktadır ve bu faiz oranlarını değiştirirken tüm ülkeye açıkça
mesaj verir, Merkez Bankasının gücü, ekonomi üzerindeki etkinliği ve
geçmiş icraatlarına bakarak kişiler ve kurumlar bu hareketleri adeta
"izler" ve ona göre hareket eder. Merkez Bankası yeterince etkili ve
güçlüyse faiz indirimi illa ki ekonomide canlandırıcı etki yapar diye
düşünür insan. Faiz indiriminin ekonomide canlanma yaratacağının
bilinmesine dayanarak kişilerde ister istemez bir rahatlama, bir
güven, bir iyimserlik oluşur ve bu da kişinin daha rahat harcama
yapmasına, harcama yapmadan önce iki kez değil de bir kez düşünmesine
yol açar. Benzer şekilde işletmelerin ekonomide canlanma beklentisine
paralel olarak daha rahat yatırım yapması, daha çok müşteri bekleyerek
üretimi arttırması, ölçek büyütmesi, daha fazla kişi çalıştırması çok
normaldir. Beklenti kanalı sayesinde Merkez Bankasının faiz kararları
yalnızca kredi alan kişi ya da kurumlar özelinde değil tüm ekonomide
etki yaratır.

Belirttiğim kanalların tamamında faiz oranındaki düşüş ekonomideki
toplam talepte artışa yol açıyor. Zaten faiz kararları tamamen talep
etkileyici politikalardır. Toplam talebin artışı ekonomide kısmen
fiyatlarda, kısmen de iktisadi faaliyette artış yaratır. Bu artışın ne
kadarının fiyatlara (yani enflasyona) yansıyıp ne kadarının miktara
(yani milli gelire) yansıyacağını arz koşulları belirler. Ekonomi
eksik istihdam düzeyinde, üretim eksik kapasitede ise ve iktisadi
faaliyet düzeyinin olması gerekenin altında olmasından dolayı fazla
mal stokları bulunuyorsa yatay (Keynesyen) toplam arz eğrisinden söz
edilebilir. Bu durumda faizin uyardığı talep artışı atıl kapasiteyi
harekete geçirmek, fazla stokları eritmek gibi nedenlerle büyük oranda
miktara etki ederek milli geliri arttırır. Fiyatlarda ise önemli bir
etki yaratmayarak enflasyon artışına yol açmaz. Oysa ekonominin zaten
canlı olduğu, üretimin tam kapasite ile yürütüldüğü, tam istihdam söz
konusu olduğunda iktisadi faaliyet düzeyinin yüksekliğinden dolayı
işletmelerin fazla stokları da bulunmuyorsa (yani rafa konan ürün
hemen satılıyorsa) dikey (Klasik) toplam arz eğrisi söz konusudur. Bu
durumda talep artışı üretimi pek fazla etkilemeyip etkisini fiyatlar
üzerinde gösterecek ve enflasyona neden olacaktır.

Merkez Bankası 2001 yılından itibaren temel amacını fiyat istikrarı
olarak belirlemiş olsa da ister istemez bazen bu amacını ikinci plana
atıp ekonomik büyüme ve tam istihdamı sağlamaya yönelik tedbirlere
ağırlık veriyor. İçinde bulunduğumuz koşullarda eksik istihdam ve
talep yetersizliği koşullarının bulunduğu su götürmez bir gerçek.
Ayrıca da ekonominin arz cephesinde en önemli maliyet kalemlerinden
olan akaryakıt fiyatlarında meydana gelen düşüşler maliyet enflasyonu
(dolayısıyla stagflasyon) konusundan pek endişe etmememiz gerektiğini
gösteriyor. Zaten talep eksikliğinin tek başına bile enflasyonu bir
hayli düşüreceği düşünülüyor. Sadece bu çerçeveden bakarsak TCMB'nin
yaptığı faiz indirimi gayet yerinde gibi görünüyor. Ama alkol şişede
durduğu gibi.durmaz derler ya, eğer faiz indirimlerinin ayarı fazla
kaçarsa TCMB kaş yapayım derken göz çıkarabilir. Sonuçta enflasyonu
düşüreceği beklenen dışsal etkenlerin hep böyle devam edeceğine
güvenemeyiz. Örneğin yarın OPEC petrol üretiminde iyice kısıntıya
gider ve fiyatların yükselmesini sağlarsa ne yaparız? Döviz kuru
artışlarının gecikmeli etkileri*** de yavaş yavaş ortaya çıkmaya
başlayınca enflasyon mevzusu bana "acaba..." dedirtiyor. Temel
hedefinin enflasyon olduğunu açıklayan bir Merkez Bankası kendi eliyle
kendi politikasına ters kararlar alarak oynadığı kumarı kaybederse
cidden zor durumda kalabilir****. Hatta daha da kötüsü ülkemizdeki
bankaların belirsizlikler ve yurtdışı örneklerden etkilenerek risk
algılarını iyice düşürmesi ve kredi vermekte isteksiz davranmaya devam
etmeleri yazının en başında anlattığım tüm kanalları tıkar. Sadece
örnek olarak verdiğim bu iki durum gerçekleşse faiz indiriminden
beklenen sonuç (ekonomide canlanma) gerçekleşmediği gibi istenmeyen
yan etkiler de (enflasyon) ortaya çıkabilir. Bunlar gibi pek çok etken
olduğunu da dikkate alınca TCMB'yi cesaretinden ötürü kutluyorum,
%1.25'lik faiz indiriminin biraz fazla olduğunu düşünüyorum.

MD

*Ucuzlayan fon kaynakları: Aslında bankalar bu durumda sadece Merkez
Bankasından ucuza borç bulmazlar, Merkez Bankasının faiz indirmesi hem
para hem sermaye piyasalarını eş anlı etkiler ve finansal
yatırımlardan beklenen getirileri düşürür. Finansal piyasalara yönelen
para miktarı artacağından ödünç verilebilir her türlü fonun faiz
oranında düşmeye yol açar. Böylelikle ülkedeki her türlü fon kaynağı
(TCMB'den alınan borçlar, diğer kurumlardan alınan krediler, toplanan
mevduat, satılan tahviller, hisse senedi fiyatları vs.) ucuzlar. Faiz
ve her türlü getiri oranları birlikte hareket etme eğilimindedir.
Merkez Bankasının değiştirdiği faizler anında piyasadaki diğer tüm
faiz oranlarını aşağı yukarı aynı oranda değiştirir.

** Yatırım malı derken makine, teçhizat, atölye ve fabrika gibi üretim
tesisleri (inşaatı), uzman personel istihdamı vb, kavramlar
anlaşılmalıdır. Berberin dükkânını büyütüp bir koltuk daha koyması ve
hatta bir de kalfa istihdam etmesi buna tipik bir örnektir.

*** Kur artışının enflasyona gecikmeli etkisi: Hepimiz görüyoruz hala
ülkemizde pek çok yerde fiyatlar dövize endeksli, önceden alınan
mallar bitince, yeni kurlardan ithal edilen ürünler satılmaya
başlanınca fiyatlara ne olacak. Ayrıca sanayi sektörümüzün üretimde
kullandığı ara malların büyük bölümünün ithal olması da kurların
enflasyona yansımasını güçlendirecek.

**** Verilen sözler ve vaat edilen hedeflerin tutmaması: Gerçi yabancı
ülkelerde olsa buna zaman tutarsızlığı derler ama bizde ne olursa
olsun bu durum zaman tutarsızlığı olarak görülmüyor. Her durumda
Merkez Bankasının öne sürdüğü her türlü mazeret kamuoyunca kabul
ediliyor ...